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輕工制造行業研究報告:華泰證券-新型煙草行業專題報告:政策松綁可期,新型煙草盛放在即-190822

行業名稱: 輕工制造行業 股票代碼: 分享時間:2019-08-23 08:53:39
研報欄目: 行業分析 研報類型: (PDF) 研報作者: 陳羽鋒,倪嬌嬌
研報出處: 華泰證券 研報頁數: 36 頁 推薦評級: 增持
研報大小: 1,105 KB 分享者: one111111 我要報錯
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【研究報告內容摘要】

  核心觀點
  全球控煙趨勢、消費者健康訴求、國際煙草巨頭進軍共同推動新型煙草市場規模快速增長,2018年新型煙草制品銷售額達247億美元,占煙草市場銷售額約2.3%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】目前,我國自主品牌霧化電子煙産品陸續上市、加熱不燃燒市場靜待政策放開,建議沿自主研發制造、零部件制造商兩大方向尋找産業鏈投資機會,建議關注勁嘉股份、集友股份、盈趣科技、億緯锂能。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)
  霧化電子煙:産品叠代至第三代,JuuL引領行業
  煙油式電子煙主要依靠將煙油霧化供吸煙者使用,自2003年全球第一款電子煙問世以來已經曆過小煙、大煙、扁煙三代産品叠代,據《世界煙草發展報告》數據,2018年全球電子煙銷售額達到145億元,2013-2018年電子煙銷售額複合增長率達到31%,其中美國市場占據全球約38%份額。目前,JuuL爲全球霧化電子煙領先企業,公司憑借高度還原真煙口感的煙油配方、攜帶便攜、無需頻繁充電的電子煙迅速占領市場,2019年銷售額近13億美元,收購價折算公司估值約380億美元。
  加熱不燃燒:技術更新提升使用體驗,IQOS迅速風靡市場
  加熱不燃燒能夠在減少高溫加熱産生的有害物質的同時保持卷煙的純正口感,與霧化電子煙相比,加熱不燃燒産品在口感體驗上更勝一籌,由于煙彈爲煙草制品亦符合政府稅收的需求。2014年菲莫國際推出IQOS後全球煙草巨頭陸續推出加熱不燃燒制品,加速行業發展,據《世界煙草發展報告》數據,2018年加熱不燃燒全球銷售額達到102億美元,同比增長104%,其中日本銷售額達到55億美元。目前,監管政策是限制加熱不燃燒産品發展的主要因素,2019年4月IQOS獲批在美銷售,不僅有利于打開IQOS在美市場,也對加熱不燃燒産品在全球範圍內的推進大有裨益。
  我國市場:監管政策有望年內出台,行業有序成長可期
  我國是電子煙主要生産與出口國,受到國內監管限制,我國電子煙滲透率不及1%。根據電子煙國家標准制定項目周期24個月推算,我們預計電子煙國家標准有望于年內出台,行業規範有序發展可期。目前,我國悅刻、靈犀、勁嘉Foogo等自主品牌霧化電子煙已陸續上市,2019年816京東平台電子煙成交額同比增長6倍,國內市場逐步打開;同時,中煙集團子公司已推出 加熱不燃燒 産品銷往海外,若後續政策放開,考慮到煙彈仍具壟斷性,具備産品研發制造能力、與中煙公司具有良好合作關系的企業有望受益。
  投資建議:沿自主研發制造、零部件制造商兩大方向尋找産業鏈投資機會
  我們建議沿兩大方向尋找投資機會:1)具備自主研發制造能力的新型煙草企業,重點推薦煙標行業龍頭勁嘉股份,建議關注與安徽中煙、雲南中煙、陝西中煙有穩定合作關系的集友股份;2)國際煙草公司的零部件制造企業,建議關注IQOS的精密塑膠件供應商盈趣科技,電子煙原始設計制造商 龍頭麥克韋爾的第二大股東、電子煙小型軟包電池供應商億緯锂能。
  風險提示:煙草政策不確定性,行業競爭加劇。
  

【研究報告全文】

華泰證券-新型煙草行業專題報告:政策松綁可期,新型煙草盛放在即-190822

1 證券研究報告行業研究/專題研究2019年08月22日 輕工制造增持(維持) 陳羽鋒執業證書編號:S0570513090004 研究員025-83387511 chenyufeng@htsc.com 倪嬌嬌執業證書編號:S0570517110005 研究員nijiaojiao@htsc.com 周鑫 聯系人zhou.xin@htsc.com 1《輕工制造:行業周報(第三十三周)》2019.08 2《美克家居(600337 SH,買入):産品構築核心競爭力,供應鏈持續優化》2019.08 3《夢百合(603313 SH,增持):受益原材料價格下行,業績大幅增長》2019.08 資料來源:Wind 政策松綁可期,新型煙草盛放在即新型煙草行業專題報告核心觀點全球控煙趨勢、消費者健康訴求、國際煙草巨頭進軍共同推動新型煙草市場規模快速增長,2018年新型煙草制品銷售額達247億美元,占煙草市場銷售額約2.3%。

目前,我國自主品牌霧化電子煙産品陸續上市、加熱不燃燒市場靜待政策放開,建議沿自主研發制造、零部件制造商兩大方向尋找産業鏈投資機會,建議關注勁嘉股份、集友股份、盈趣科技、億緯锂能。

霧化電子煙:産品叠代至第三代,JuuL引領行業煙油式電子煙主要依靠將煙油霧化供吸煙者使用,自2003年全球第一款電子煙問世以來已經曆過小煙、大煙、扁煙三代産品叠代,據《世界煙草發展報告》數據,2018年全球電子煙銷售額達到145億元,2013-2018年電子煙銷售額複合增長率達到31%,其中美國市場占據全球約38%份額。

目前,JuuL爲全球霧化電子煙領先企業,公司憑借高度還原真煙口感的煙油配方、攜帶便攜、無需頻繁充電的電子煙迅速占領市場,2019年銷售額近13億美元,收購價折算公司估值約380億美元。

加熱不燃燒:技術更新提升使用體驗,IQOS迅速風靡市場加熱不燃燒能夠在減少高溫加熱産生的有害物質的同時保持卷煙的純正口感,與霧化電子煙相比,HNB産品在口感體驗上更勝一籌,由于煙彈爲煙草制品亦符合政府稅收的需求。

2014年菲莫國際推出IQOS後全球煙草巨頭陸續推出加熱不燃燒制品,加速行業發展,據《世界煙草發展報告》數據,2018年加熱不燃燒全球銷售額達到102億美元,同比增長104%,其中日本銷售額達到55億美元。

目前,監管政策是限制HNB産品發展的主要因素,2019年4月IQOS獲批在美銷售,不僅有利于打開IQOS在美市場,也對HNB産品在全球範圍內的推進大有裨益。

我國市場:監管政策有望年內出台,行業有序成長可期我國是電子煙主要生産與出口國,受到國內監管限制,我國電子煙滲透率不及1%。

根據電子煙國家標准制定項目周期24個月推算,我們預計電子煙國家標准有望于年內出台,行業規範有序發展可期。

目前,我國悅刻、靈犀、勁嘉Foogo等自主品牌霧化電子煙已陸續上市,2019年816京東平台電子煙成交額同比增長6倍,國內市場逐步打開;同時,中煙集團子公司已推出HNB産品銷往海外,若後續政策放開,考慮到煙彈仍具壟斷性,具備産品研發制造能力、與中煙公司具有良好合作關系的企業有望受益。

投資建議:沿自主研發制造、零部件制造商兩大方向尋找産業鏈投資機會我們建議沿兩大方向尋找投資機會:1)具備自主研發制造能力的新型煙草企業,重點推薦煙標行業龍頭勁嘉股份,建議關注與安徽中煙、雲南中煙、陝西中煙有穩定合作關系的集友股份;2)國際煙草公司的零部件制造企業,建議關注IQOS的精密塑膠件供應商盈趣科技,電子煙ODM龍頭麥克韋爾的第二大股東、電子煙小型軟包電池供應商億緯锂能。

風險提示:煙草政策不確定性,行業競爭加劇。

(19)(8)3 13 24 18/0818/1018/1219/0219/0419/06(%)輕工制造滬深300一年內行業走勢圖相關研究行業評級:行業研究/專題研究| 2019年08月22日2 正文目錄傳統煙草表現低迷,新型煙草順勢崛起............................................................................5 全球控煙不斷趨嚴,傳統卷煙銷售下滑.....................................................................5 替代型需求驅動新型煙草發展,龍頭煙企積極布局加速行業成長.............................8 新型煙草行業:兩類産品各領風騷,百億藍海高速增長.................................................11 新型煙草以霧化和加熱不燃燒爲主,市場規模快速增長.........................................11 霧化電子煙:新型煙草主力産品,近年增速有所放緩.............................................12 産品叠代至第三代,美國爲主要消費市場.......................................................12 JuuL:真煙口感+便攜設計,引領電子煙潮流.................................................16 加熱不燃燒煙草制品:增長勢頭迅猛,IQOS引領浪潮..........................................18 技術更新提升使用體驗,日本爲主要消費市場................................................18 IQOS:全球用戶近千萬人,FDA獲批美國市場有望迅速成長........................20 國內市場:監管政策有望年內出台,行業有序成長可期.................................................24 監管政策逐漸明朗,行業發展空間廣闊...................................................................24 消費者需求、稅收、技術儲備三大因素加速新型煙草監管放開..............................25 産品加速推出,國內市場逐步打開..........................................................................26 霧化電子煙:自主品牌陸續上市......................................................................26 加熱不燃燒:中煙旗下已有産品銷往海外,産業資本積極布局.......................29 投資建議:兩大方向尋找産業鏈投資機會.......................................................................31 勁嘉股份:煙標行業龍頭,積極布局新型煙草制品.........................................31 集友股份:攜手安徽中煙、昆明旭光進軍新型煙草.........................................32 盈趣科技:IQOS精密塑膠件二級供應商........................................................33 億緯锂能:提供核心原材料,與麥克韋爾形成協同效應.................................34 風險提示..................................................................................................................35 圖表目錄圖表1:2013-2018年全球卷煙銷量及同比情況(不含中國) .......................................5 圖表2:2018年全球主要煙草市場卷煙銷量及同比情況(不含中國) ..........................5 圖表3:菲莫國際營業收入及淨利潤...............................................................................5 圖表4:英美煙草營業收入及淨利潤...............................................................................5 圖表5:日本煙草營業收入及淨利潤...............................................................................6 圖表6:帝國煙草營業收入及淨利潤...............................................................................6 圖表7:2018年《公約》締約方數目達到181個..........................................................6 圖表8:2018年各締約方煙草制品稅率分布(共101個國家提供數據) ......................7 圖表9:2018年締約方禁煙場所覆蓋數量圖(單位:個) ............................................7 圖表10:2010-2016年全球吸煙率持續下降..................................................................7 圖表11:新型煙草有害物質明顯減少(以IQOS爲代表的新型煙草vs傳統香煙) ......8 圖表12:煙草龍頭積極布局新型煙草産品......................................................................8 行業研究/專題研究| 2019年08月22日3 圖表13:國際新型煙草市場規模快速增長......................................................................9 圖表14:美國、歐盟國家爲新型煙草主要消費國(2017年) .......................................9 圖表15:2018年全球煙草市場銷售額占比結構.............................................................9 圖表16:各國/地區新型煙草監管政策梳理...................................................................10 圖表17:燃燒越充分釋放的有害物質越多....................................................................11 圖表18:新型煙草分類.................................................................................................11 圖表19:加熱不燃燒與霧化(煙油式電子煙)的區別.................................................11 圖表20:霧化電子煙結構.............................................................................................12 圖表21:IQOS産品結構..............................................................................................12 圖表22:霧化電子煙發展曆程......................................................................................12 圖表23:三代電子煙差異比較......................................................................................13 圖表24:第一代電子煙結構.........................................................................................13 圖表25:煙油的主要成分.............................................................................................13 圖表26:近年來電子煙銷售額增速有所放緩................................................................14 圖表27:2017年美國和英國是電子煙主要消費國家...................................................14 圖表28:全球電子煙滲透率不斷提高...........................................................................14 圖表29:2017年部分國家電子煙滲透率.....................................................................14 圖表30:各國電子煙監管政策存在差異.......................................................................15 圖表31:全球主要電子煙品牌簡介..............................................................................15 圖表32:JUUL在美國市占率迅速提高........................................................................16 圖表33:JUUL銷售收入及同比情況............................................................................16 圖表34:JUUL、傳統電子煙和傳統香煙的尼古丁吸入曲線........................................16 圖表35:JUUL的煙油配方..........................................................................................16 圖表36:JUUL的設計非常人性化...............................................................................17 圖表37:JUUL在華申請專利一覽...............................................................................17 圖表38:碳加熱式HNB産品構造圖............................................................................18 圖表39:電加熱式HNB産品構造圖............................................................................18 圖表40:日本煙草稅收情況.........................................................................................18 圖表41:加熱不燃燒煙草制品市場規模.......................................................................19 圖表42:2018年前三大銷售國加熱不燃燒煙草制品銷售額(億美元) ......................19 圖表43:全球主要加熱不燃燒煙草品牌簡介................................................................19 圖表44:IQOS市場份額..............................................................................................20 圖表45:IQOS全球用戶數達到960萬.......................................................................20 圖表46:IQOS設備出貨量及對應每台設備煙彈銷售量...............................................20 圖表47:IQOS煙彈出貨量..........................................................................................20 圖表48:菲莫國際加熱不燃燒制品亞洲地區出貨量(單位:百萬支) ........................21 圖表49:2018年菲莫國際加熱不燃燒制品各地區出貨量占比情況..............................21 圖表50:IQOS在日本銷售渠道...................................................................................21 圖表51:美國IQOS銷售許可證申請進度...................................................................22 圖表52:IQOS在華核心專利.......................................................................................23 圖表53:我國是電子煙重要生産國,電子煙産量快速上升..........................................24 行業研究/專題研究| 2019年08月22日4 圖表54:2017年部分國家電子煙滲透率情況..............................................................24 圖表55:電子煙國家標准制定進入批准環節................................................................24 圖表56:國家煙草總局明確提出繼續深化新型煙草制品創新改革...............................25 圖表57:2018年以來走私及非法販賣電子煙案件頻發................................................25 圖表58:1985年-2016年各年度加熱不燃燒型卷煙專利申請數量情況.......................26 圖表59:各申請人加熱不燃燒型卷煙專利數量(截至2016年末) .............................26 圖表60:悅刻品牌産品.................................................................................................27 圖表61:靈犀品牌産品.................................................................................................27 圖表62:魔笛品牌産品.................................................................................................28 圖表63:鯨魚輕煙品牌産品.........................................................................................28 圖表64:Foogo K電子煙産品......................................................................................29 圖表65:中煙集團子公司在新型煙草領域的拓展情況.................................................29 圖表66:中煙集團新型煙草産業鏈布局路徑................................................................30 圖表67:勁嘉股份營業收入及增速..............................................................................31 圖表68:勁嘉股份歸母淨利潤及增速情況....................................................................31 圖表69:勁嘉股份煙標業務收入及增速.......................................................................32 圖表70:勁嘉股份煙標銷量及增速情況.......................................................................32 圖表71:集友股份營業收入及增速..............................................................................32 圖表72:集友股份歸母淨利潤及增速...........................................................................32 圖表73:集友股份分業務營業收入(單位:百萬元) .................................................33 圖表74:集友股份分業務毛利率(%)........................................................................33 圖表75:IQOS産業鏈情況..........................................................................................33 圖表76:盈趣科技營業收入及同比情況.......................................................................33 圖表77:盈趣科技淨利潤及同比情況...........................................................................33 圖表78:麥克韋爾營業收入及同比情況.......................................................................34 圖表79:麥克韋爾淨利潤及同比情況...........................................................................34 圖表80:麥克韋爾業務主要分爲ODM和自有品牌APV .............................................35 圖表81:麥克韋爾2018年前五大客戶........................................................................35 圖表82:麥克韋爾自有品牌Vaporesso系列産品........................................................35 圖表83:億緯锂能營業收入及增速..............................................................................34 圖表84:億緯锂能歸母淨利潤及增速情況....................................................................34 行業研究/專題研究| 2019年08月22日5 傳統煙草表現低迷,新型煙草順勢崛起全球控煙不斷趨嚴,傳統卷煙銷售下滑卷煙銷量持續下降,傳統卷煙市場萎縮。

據Euromonitor數據,2018年全球卷煙銷量約6100萬箱(除中國外),同比下降1.7%。

近5年來,全球卷煙銷量基本以1%-2%的速度逐年遞減,個別地區控煙力度加大導致卷煙銷量大幅下降,但新興市場卷煙銷量的增長減緩了全球卷煙整體銷量下降的速度。

受卷煙價稅提價影響,俄羅斯卷煙銷量持續下降,2018年同比下降8.1%至476萬箱,銷量首次低于美國;受新型煙草制品沖擊影響日本卷煙銷量持續下降,2018年同比下降11.1%至270萬箱;受新型電子煙以及大麻合法化的影響,2018年美國市場卷煙銷量下降2.9%至500萬箱以下;全球僅土耳其、埃及、孟加拉國、越南、巴基斯坦等部分市場卷煙銷量仍有增長。

根據Euromonitor預測,到2021年全球卷煙市場規模將減少77億美元,傳統卷煙市場萎縮之勢難以逆轉。

圖表1:2013-2018年全球卷煙銷量及同比情況(不含中國) 圖表2:2018年全球主要煙草市場卷煙銷量及同比情況(不含中國) 資料來源:Euromonitor,華泰證券研究所 資料來源:《2018年世界煙草發展報告》,華泰證券研究所四大煙草巨頭傳統卷煙業務表現不佳。

菲莫國際、英美煙草、日本煙草和帝國煙草是全球四大煙草巨頭,據Euromonitor,2017年全球(不含中國)煙草市場中四大巨頭的市場占有率合計達到67.2%,幾乎壟斷了除中國以外的煙草市場。

2018年除菲莫國際外,其余三大巨頭淨利潤均有不同程度下滑。

卷煙銷量方面,菲莫國際2018年卷煙銷量爲1480.6萬箱,同比下降2.8%;英美煙草卷煙銷量爲1402萬箱,同比增長2.8%,若剔除收購美國雷諾煙草影響,卷煙銷量下降3.5%;日本煙草卷煙銷量爲1019.2萬箱,同比增長3.7%,主要得益于在孟加拉國、埃塞俄比亞、希臘、印尼、菲律賓、俄羅斯等地實施的並購,以及在歐洲市場占有率的提高,但日本本土市場受新型煙草制品沖擊較爲嚴重,銷量164萬箱,同比下降11.7%;帝國煙草卷煙銷量爲511萬箱,同比下降3.6%。

圖表3:菲莫國際營業收入及淨利潤 圖表4:英美煙草營業收入及淨利潤資料來源:Wind,華泰證券研究所 資料來源:Wind,華泰證券研究所-6% -5% -4% -3% -2% -1% 0% 5,500 6,000 6,500 7,000 7,500 2013 2014 2015 2016 2017 2018全球卷煙銷量(萬箱)同比(%,右軸)-15% -10% -5% 0% 5% 0 100 200 300 400 500 600 700印尼美國俄羅斯日本土耳其埃及孟加拉印度越南德國意大利銷量(萬箱)同比(%,右軸)-20% 0% 20% 40% 0 100 200 300 400 2014 2015 2016 2017 2018營業收入(億美元)淨利潤(億美元)營收同比(%,右軸)淨利潤同比(%,右軸)-500% 0% 500% 1000% 0 200 400 600 2014 2015 2016 2017 2018營業收入(億美元)淨利潤(億美元)行業研究/專題研究| 2019年08月22日6 圖表5:日本煙草營業收入及淨利潤 圖表6:帝國煙草營業收入及淨利潤資料來源:Wind,華泰證券研究所 資料來源:Wind,華泰證券研究所全球控煙力度加大,世衛組織控煙條約覆蓋全球90%人口。

世界衛生組織一直致力于全球範圍內的控煙運動,2003年世界衛生大會通過《世界衛生組織煙草控制框架公約》(以下簡稱《公約》),並于2005年2月27日生效。

截至2018年,《公約》共有181個締約方,覆蓋全球90%以上人口。

此外,世界衛生組織在2015年制定了未來10年的控煙目標,計劃在未來10年內將全球吸煙率降低2.5個百分點。

圖表7:2018年《公約》締約方數目達到181個資料來源:世界衛生組織,華泰證券研究所公約締約國積極履約,提稅+禁煙爲控煙主要工具。

《2018年世界控煙履約進展報告》顯示,有105個締約方制定了國家綜合煙草控制戰略、計劃或規劃,有36個締約方將煙草控制工作納入國家衛生戰略、計劃或規劃,有3個締約方在非特定國家戰略、計劃或規劃中納入了煙草控制內容。

截至2018年底,124個締約方對卷煙征收消費稅,其中32個國家煙草制品稅率高于75%。

受消費稅提高影響,2018年卷煙單包銷售均價約3.3美元,同比增長約6%。

143個締約方采用不同效力等級的規定在室內公共場所、公共交通工具、室內工作場所等禁止吸煙。

-20% -10% 0% 10% 20% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2014 2015 2016 2017 2018營業收入(億日元)淨利潤(億日元)營收同比(%,右軸)淨利潤同比(%,右軸)-100% 0% 100% 200% 0 200 400 600 2014 2015 2016 2017 2018營業收入(億美元)淨利潤(億美元)營收同比(%,右軸)淨利潤同比(%,右軸)49 116 142 152 162 168171 174176177 180180180181181 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018行業研究/專題研究| 2019年08月22日7 圖表8:2018年各締約方煙草制品稅率分布(共101個國家提供數據) 圖表9:2018年締約方禁煙場所覆蓋數量圖(單位:個) 資料來源:《2018年世界控煙履約進展報告》,華泰證券研究所 資料來源:《2018年世界控煙履約進展報告》,華泰證券研究所消費者健康意識提高,全球吸煙率不斷下降。

傳統香煙由煙葉燃燒産生煙霧,釋放煙葉中含有的尼古丁及香味,但燃燒過程同樣使得煙霧中含有超過6000種化學有害物質,其中對人體健康有害的約3800種、致癌物質400余種,給人體帶來較大危害。

根據世界衛生組織公布的數據,2017年煙草導致330萬吸煙者和二手煙接觸者死于與肺部有關的疾病,其中150萬人死于慢性呼吸道疾病、120萬人死于癌症,如氣管癌、支氣管癌和肺癌、60萬人死于呼吸道感染和結核病、6萬多名5歲以下兒童死于二手煙引起的下呼吸道感染。

隨著全球控煙持續推進,越來越多的煙草消費者認識到傳統卷煙的危害,並反映在吸煙率的持續下降上。

世界銀行數據顯示,2000-2016年,全球吸煙率從27.71%下滑至20.48%,其中男性吸煙率自44.24%下滑至34.6%,女性吸煙率自11.37%下滑至6.43%。

圖表10:2010-2016年全球吸煙率持續下降資料來源:《2018年世界控煙履約進展報告》,華泰證券研究所稅率0%- 15% 4%稅率15%- 30% 13%稅率30%- 45% 14%稅率45%- 60% 15%稅率60%- 75% 23%稅率75%- 85% 24%稅率85%-100% 7% 050100150餐廳夜總會酒吧購物中心文化設施私人車輛出租車地面公共…渡輪火車飛機私人工作…大學教育設施衛生保健…政府建築完全禁煙部分禁煙0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 200020052010201120122013201420152016總吸煙率(%)男性吸煙率(%)女性吸煙率(%)行業研究/專題研究| 2019年08月22日8 替代型需求驅動新型煙草發展,龍頭煙企積極布局加速行業成長替代型需求驅動,新型煙草應運而生。

傳統卷煙之所以嚴重威脅著煙民的健康,主要是因爲煙草在燃燒中不僅釋放出了尼古丁,同時也産生了焦油、一氧化碳等有毒有害物質。

在傳統卷煙市場不斷萎縮的情況下,如何在盡可能降低煙草制品對人體和環境的危害性的同時保證煙草消費者的體驗感便成爲了衆多煙草公司的轉型方向,以減害爲初衷的新型煙草制品應運而生。

新型煙草的思路是從有毒有害物質産生的關鍵環節——燃燒著手,取消了燃燒過程,將煙油霧化供吸煙者使用(霧化電子煙)或改用250-350℃的相對低溫對煙草進行烘烤(加熱不燃燒産品),以減少傳統卷煙燃燒過程釋放出的有毒有害物質。

與傳統煙草制品相比,新型煙草不僅大大降低了對吸煙者健康的危害,多種有毒物質釋放降低10%以上,而且在使用時不會給周圍人帶來“二手煙”困擾。

圖表11:新型煙草有害物質明顯減少(以IQOS爲代表的新型煙草vs傳統香煙) 標准IQOS對照香煙WH0(9種化學物質) ≈5% 100% FDA(18種化學物質) <10% 100% Health Canada(44種化學物質) ≈5% 100% PMI-58(54種化學物質) <10% 100% 15種致癌物<5% 100% 資料來源:PMI官網,華泰證券研究所煙草巨頭紛紛轉型布局新型煙草制品。

2008年開始菲莫國際加強無煙煙草制品研發檢驗,核心産品IQOS自2014年推出後廣受市場歡迎,截至2018年底,IQOS在銷國家達到44個,其中在日本、韓國、歐盟、俄羅斯市占率分別達到15.2%、8.5%、1.7%、1.8%,全球用戶數達到960萬,並于2019年4月獲批在美上市。

英美煙草、日本煙草、帝國煙草也相繼進軍新型煙草制品領域,推動新型煙草技術、産品的不斷革新。

圖表12:煙草龍頭積極布局新型煙草産品資料來源:公司官網,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日9 國際新型煙草市場規模快速增長。

隨著煙草巨頭進軍新型煙草領域,其産品借助原有卷煙銷售渠道迅速銷往市場,推動新型煙草市場規模快速增長。

據Statista數據,2008年全球新型煙草市場規模僅0.2億美元,到2017年該規模已達到約120億美元,十年CAGR高達89.6%。

《2018年世界煙草發展報告》稱2018年新型煙草制品銷售額達到247億美元,有望在2020年超越雪茄、煙絲成爲僅次于卷煙的第二大類煙草制品。

從消費區域看,美歐等國爲新型煙草主要消費國,據《2017年世界煙草發展報告》數據,2017年美國、英國、意大利新型煙草消費額分別爲46.3、17.8、15.0億美元,占全球新型煙草消費規模比重分別爲39%、15%、12%,中國新型煙草市場規模約4億美元,占比爲3%。

圖表13:國際新型煙草市場規模快速增長 圖表14:美國、歐盟國家爲新型煙草主要消費國(2017年) 資料來源:Statista,華泰證券研究所 資料來源:Frost & Sullivan,華泰證券研究所新型煙草制品在全球煙草市場中份額持續提升。

2018年,全球煙草制品銷售額(除中國外)約6287億美元,其中傳統煙草制品銷售額約6100億美元,同比增長6.8%;新型煙草制品銷售額247億美元,同比增長45.8%,已接近雪茄、煙絲的銷售額,其中電子煙銷售額同比增長19.8%至145億美元,加熱不燃燒煙草保持高速增長,銷售額同比增長104%至102億美元。

圖表15:2018年全球煙草市場銷售額占比結構資料來源:《2018年世界煙草發展報告》,華泰證券研究所0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 20 40 60 80 100 120 140 2008200920102011201220132014201520162017全球新型煙草市場規模(億美元)同比(%,右軸)美國39%英國15%意大利12%德國5%俄羅斯4%法國3%中國3%其他19%卷煙85.9%雪茄4.3%煙絲4.0%電子煙2.3%口含煙1.9%加熱不燃燒煙1.6%行業研究/專題研究| 2019年08月22日10 各國對新型煙草監管態度存在較大不同。

日本寬松的法律環境爲加熱不燃燒制品提供了發展機遇,迅速成長爲當前世界最大的加熱不燃燒産品市場;美國對加熱不燃燒煙草監管較嚴格,産品上市需通過FDA審核,2019年4月末FDA審批通過IQOS加熱不燃燒煙草上市銷售許可;韓國、印度尼西亞均允許加熱不燃燒産品銷售;而新加坡、中國香港地區明確規定禁止新型煙草制品銷售,以色列禁止銷售含有超過20毫克/毫升尼古丁的電子煙,爲新型煙草在當地發展造成一定阻礙。

當前各國對新型煙草制品的擔心主要在其“減害”屬性將使更多未成年人或非煙民吸煙,從而不能起到禁煙、減害的作用。

從長遠角度看,我們認爲全球控煙是大勢所趨,新型煙草制品監管趨嚴更有利于行業在規範中前行。

圖表16:各國/地區新型煙草監管政策梳理國家相關政策美國受FDA監管,減害效果目前仍在論證階段,絕大部分HNB産品不可上市銷售日本受煙草業務部門管理,監管較爲寬松,2017年是HNB最大消費國韓國使用幹物質的電子煙草産品被衛生福利部規定爲電子香煙,可上市銷售,稅率低于傳統香煙印度尼西亞2018年7月1日起對電子煙油征收57%的消費稅菲律賓2018年3月發布《電子煙監管法案》,規定禁止向未成年人銷售電子煙;電子煙制造商和進口商在向市場銷售前必須將其産品成分告知政府部門等。

以色列不限制HNB産品銷售,稅率與傳統香煙産品相同新加坡衛生部禁止新型煙草制品銷售中國香港2019年2月13日香港特區政府食物及衛生局向特區立法會提交《2019年吸煙(公衆衛生)(修訂)條例草案》,建議禁止進口、制造、銷售、分發、宣傳電子煙等另類吸煙産品,違例者最高可判罰款5萬港元和監禁6個月。

資料來源:《2018年世界控煙履約進展報告》,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日11 新型煙草行業:兩類産品各領風騷,百億藍海高速增長新型煙草以霧化和加熱不燃燒爲主,市場規模快速增長新型煙草以減害爲初衷。

吸食卷煙時産生的有害物質主要來自燃燒環節,煙草被加熱到350°C以上時會産生一氧化碳、焦油等有害物質,新型煙草以霧化、低溫加熱、口含等方式代替燃燒以達到減害的目的。

根據在抽吸過程中是否會産生煙氣,新型煙草制品可分爲有煙煙草制品和無煙煙草制品兩大類。

其中有煙煙草制品主要包括電子煙(霧化)和加熱不燃燒煙草制品(Heated-not-Burn,下文HNB均指代加熱不燃燒);無煙煙草制品主要包括口含煙、嚼煙、鼻煙等。

新型煙草制品的共同特點是基本無焦油、提供尼古丁。

圖表17:燃燒越充分釋放的有害物質越多 圖表18:新型煙草分類資料來源:GSTHR,華泰證券研究所 資料來源:華泰證券研究所煙油式電子煙(霧化)和加熱不燃燒爲當前新型煙草制品兩大主要類型。

煙油式電子煙主要依靠將煙油霧化供吸煙者使用,焦油等有害物質含量較低,煙油選擇範圍廣,但口感與傳統卷煙仍有較大差別;加熱不燃燒則主要通過將卷煙加熱到250-350度,使煙葉足以散發香味但又不會點燃煙葉,減少高溫加熱産生的有害物質,煙草式煙彈保持了卷煙的純正口感,且煙彈主要由大型煙草企業生産,質量更具保障。

圖表19:加熱不燃燒與霧化(煙油式電子煙)的區別資料來源:PMI官網,火山蒸汽電子煙,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日12 HNB煙彈本質上仍爲煙草制品,口感體驗與傳統香煙更爲接近。

煙油式電子煙並不直接使用煙絲形態的煙草,而是將含尼古丁的液體霧化形成氣狀物吸入口腔,主要使用的是煙油,其主要成分爲丙二醇(PG)、丙三醇(植物甘油、VG)、尼古丁和煙草專用香精,其口感和傳統卷煙仍相去甚遠,傳統煙草消費者接受程度低。

而HNB是利用外部熱源加熱煙草以産生煙草風味氣體,將煙彈裏面的煙葉剛好加熱到足以散發出香味的程度,在避免産生一氧化碳、焦油等有害物質的同時最大程度還原傳統卷煙的香味成分和口感體驗,更容易被傳統煙草消費者接受。

此外,由于HNB煙彈仍爲煙草制品,並不會帶來因新型煙草替代傳統香煙而使得煙草消費量減少的問題,對煙草利稅收入影響相對較小。

霧化電子煙技術含量較低,加熱不燃燒電子煙構成更精細。

霧化電子煙主要由主機、霧化器等組成,消耗品爲煙油,制作難度低。

加熱不燃燒電子煙組成較複雜,包括充電器、加熱元器件及煙彈,其內部芯片及控溫系統較爲精密,因此制作難度更大。

圖表20:霧化電子煙結構 圖表21:IQOS産品結構資料來源:世強原件電商,華泰證券研究所 資料來源:PMI官網,華泰證券研究所霧化電子煙:新型煙草主力産品,近年增速有所放緩産品叠代至第三代,美國爲主要消費市場霧化電子煙的曆史最早可追溯到20世紀60年代,美國人Herbert A. Gilbert取得一款“無煙、非煙草香煙”的專利設計,該裝置可以加熱液態尼古丁、産生蒸氣,模擬吸煙的感覺,但該專利並沒有成功轉化爲市場化産品。

直到2003年,北京中醫師韓力發明了基于尼古丁的電子煙産品,並在2004年由如煙公司將該産品量産推向市場。

圖表22:霧化電子煙發展曆程資料來源:中國産業研究網,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日13 産品不斷叠代,目前已發展至第三代。

2003年中國藥劑師韓力發明了全球第一款基于尼古丁的電子煙産品——如煙,以如煙爲代表的第一代電子煙形態與卷煙相似,小巧輕便,也被稱爲小煙。

由于小煙的霧化器在更換煙彈時也要丟棄,使用成本較高,還存在續航短、體驗差等問題,電子煙廠家又發明了以eGo爲代表的第二代電子煙。

第二代電子煙體積比第一代電子煙更大,功能也更加強大,後期版本具有可更換霧化芯、可調電壓、溫度控制、顯示等功能,也被稱爲大煙。

由于大煙産生的煙霧過大,加之煙味較淡,電子煙廠商又開始推出更符合廣大煙民需求的以JUUL爲代表的第三代扁煙産品。

圖表23:三代電子煙差異比較第一代電子煙(以如煙爲代表) 第二代電子煙(以eGo爲代表) 第三代電子煙(以JUUL爲代表) 産品圖示 優點小巧輕便霧化器中有煙液倉,可重複添加煙液,經濟實惠;後期版本功能強大,具有可更換霧化芯、可調電壓、溫控、顯示等功能時尚便攜;口感更接近傳統卷煙;智能化程度高;口味豐富;充電方便缺點霧化器部分是一次性的,使用成本較高;續航較短煙霧過大,公共場合吸食易影響他人;煙味較淡;體積較大,攜帶不便價格較高資料來源:電子煙之家,煙悅網,華泰證券研究所霧化電子煙主要由霧化器、電池盒和煙油三部分組成。

消費者在使用時,首先向霧化器中添加煙油,然後打開電池開關,並通過氣流打開氣動開關,讓電池給霧化器供電,霧化器發熱讓煙油霧化成煙霧。

(1)霧化器是一個加熱元器件,通過電池供電發熱,使其旁邊的煙油揮發,形成煙霧;(2)電池盒主要由智能控制電路、智能芯片、锂離子電池組成,其主要作用是在抽煙過程中感應空氣流動,二次電池放出電量,將煙油霧化;(3)煙油的主要成分是食用級或者醫藥級別的丙三醇,丙二醇和聚乙二醇、尼古丁以及煙草專用香精,通過電子煙霧化器加熱,能夠産生如香煙一樣的霧氣。

圖表24:第一代電子煙結構 圖表25:煙油的主要成分資料來源:電子煙之家,華泰證券研究所 資料來源:蒸汽巴士,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日14 近年來銷售額增速有所放緩,全球滲透率不斷提高。

據《世界煙草發展報告》數據,2018年全球電子煙銷售額達到145億元,2013-2018年電子煙銷售額複合增長率達到30.91%,2015年以來增速有所放緩但仍維持在15%以上。

分國家看,美國和英國是電子煙主要消費國家,據《世界煙草發展報告》數據,2017年美國電子煙銷售額約46.3億美元,占全球消費額比重約38%,電子煙滲透率達到13%;英國電子煙銷售額約18億美元,占比約15%,滲透率約4.2%。

相比之下,我國電子煙仍處發展早期階段,2017年電子煙銷售額約6.1億美元,滲透率僅爲0.6%,顯著低于英美等國水平。

圖表26:近年來電子煙銷售額增速有所放緩 圖表27:2017年美國和英國是電子煙主要消費國家資料來源:Euromonitor,《2018年世界煙草發展報告》,華泰證券研究所 資料來源:Euromonitor,《2017年世界煙草發展報告》,華泰證券研究所圖表28:全球電子煙滲透率不斷提高 圖表29:2017年部分國家電子煙滲透率資料來源:日本煙草官網,華泰證券研究所 資料來源:千訊咨詢,華泰證券研究所各國監管政策存在差異。

按照各國對電子煙的監管嚴厲程度,可將電子煙的監管方式分爲以下五類:視爲煙草制品進行監管、視爲醫藥産品進行監管、視爲普通消費品進行監管、禁止銷售、禁止銷售和使用。

就目前而言,大多數國家將電子煙視爲煙草制品進行監管或禁止含尼古丁電子煙銷售。

煙草消費大國中,俄羅斯將電子煙視爲普通消費品,並沒有額外的監管法規,美國及部分歐盟國家將其視爲煙草制品管制,印尼與日本則禁止銷售含尼古丁的電子煙。

我國《電子煙》強制性國家標准已經審查完畢,目前正處于批准狀態,按照項目計劃時間表,若順利批准年內將會發布。

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018全球電子煙銷售額(億美元)同比(%,右軸)0 10 20 30 40 50美國英國意大利中國德國俄羅斯法國波蘭加拿大埃及荷蘭霧化電子煙銷售額(億美元)0% 1% 1% 2% 2% 3% 3% 4% 201220132014201520162017全球電子煙滲透率(%)13.00% 4.20% 3.10% 0.60% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14%美國英國法國中國行業研究/專題研究| 2019年08月22日15 圖表30:各國電子煙監管政策存在差異監管措施分類 國家或地區視爲煙草制品英國、德國、意大利、美國、波蘭、法國、愛爾蘭、西班牙、克羅地亞、荷蘭、斯洛文尼亞、以色列、捷克共和國、保加利亞、芬蘭、拉脫維亞、哥斯達黎加、韓國、秘魯、塞爾維亞、摩洛哥、羅馬尼亞、匈牙利、斯洛伐克、葡萄牙、奧地利視爲醫藥産品丹麥、加拿大、瑞典、菲律賓、比利時、南非、智利、新西蘭視爲普通消費品俄羅斯、中國、巴基斯坦、烏克蘭禁止電子煙(含尼古丁)銷售埃及、澳大利亞、墨西哥、洪都拉斯、哥斯達黎加、巴拿馬、哥倫比亞、巴西、阿根廷、烏拉圭、挪威、瑞士、土耳其、沙特阿拉伯、阿曼、泰國、烏幹達、文萊、阿曼、卡塔爾、阿聯酋、委內瑞拉、塞舌爾、瑞士、日本禁止電子煙(含尼古丁)銷售和使用印度尼西亞、馬來西亞、哥倫比亞、新加坡資料來源:Euromonitor,上海新型煙草制品研究院,華泰證券研究所目前市面上的主要電子煙品牌有JUULLabs的JUUL、奧馳亞MarkTen、雷諾煙草的Vuse、日本煙草Logic以及帝國煙草BluE-cigs等。

圖表31:全球主要電子煙品牌簡介品牌所屬公司上市時間簡介産品圖JUULJUULLabs 2015年JUUL電子煙沒有按鈕開關,直接放進嘴裏即可開始吸煙,其燃燒溫度、尼古丁鹽和強度均可調節,以滿足不同煙民的習慣。

其煙彈包含8種口味,每個煙彈包含0.7毫升重量爲5%的尼古丁,約相當于1包香煙。

Mark Ten奧馳亞2014年MarkTen電子煙輕便便攜,煙嘴銀環設計、煙嘴上四個孔的設計,使其外觀和産生的煙霧更類似于傳統香煙;煙彈包括夏日激情、冬日薄荷、經典、薄荷醇四種口味。

Vuse RJ Reynolds Vapor Company 2012年Vuse目前主要有Solo和System兩大系列産品,其特點在于1)蒸汽量大;2)電池壽命較好,可支持設備持續使用8小時。

Logic日本煙草2010年“Logic Pro”提供一觸式操作,煙彈膠囊容易填充,智能鎖防止意外啓動使用、攜帶便利;“Logic Power”具備簡單扭轉和鎖定系統,無需按鈕或開關即可快速組裝使用,每一煙彈可提供多達300次蒸汽吞吐;“Logic LQD”獨家創新型雙線圈&煙油傳送設計,易于填裝。

Blu E-cigs帝國煙草2009年Blu Plus可充電使用,與果汁公司合作生産煙油,煙油口味豐富,尼古丁含量在6-16毫克不等。

煙盒簡約,煙具手感略重,與雪茄手感更爲相似。

資料來源:各公司官網,Vapingadaily.com,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日16 JuuL:真煙口感+便攜設計,引領電子煙潮流JUUL是美國電子煙市場的王者。

JUUL電子煙2015年面市,憑借高度還原的真煙口感、攜帶便攜性以及無需頻繁充電等優點迅速受到市場歡迎,開始了一騎絕塵的黑馬之路:2016年在美國市占率達到25%,2017年達到46.8%,2018年8月達到72.2%,2018年銷售額突破10億大關達到13億美元,成爲美國電子煙市場主流品牌之一。

2018年12月奧馳亞出資128億美元收購其35%股權,以此計算,JUUL的估值已達到380億美元。

圖表32:JUUL在美國市占率迅速提高 圖表33:JUUL銷售收入及同比情況資料來源:Nielson,華泰證券研究所 資料來源:煙草市場,華泰證券研究所最像“真煙”的電子煙——JUUL成功的關鍵在于其獨特的煙油配方。

JUUL的煙草原料是以尼古丁鹽爲核心原料的液態尼古丁,較傳統電子煙中的遊離式煙堿而言更易爲人體吸收,JUULLabs的前身PaXLabs的一項測試顯示,JUUL的獨門配方使得尼古丁進入血液的速度和濃度最大程度地接近傳統卷煙,兩者進入血液的尼古丁均是在吸第一口煙後的5分鍾達到峰值。

JUUL還在原料中加入了苯甲酸,中和了堿性,減輕了對喉嚨的刺痛感,可以使入口更爲順滑。

JUUL也因其獨特的煙油配方而在其開展的測評中獲評爲口感最接近傳統香煙的電子煙。

圖表34:JUUL、傳統電子煙和傳統香煙的尼古丁吸入曲線 圖表35:JUUL的煙油配方資料來源:Pax Labs,華泰證券研究所 資料來源:JUUL官網,華泰證券研究所0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%20162017 Aug,2018JUUL在美市占率(%)0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 0 5 10 15 20 25 30 35 40201720182019EJUUL銷售收入(億美元)同比(%)行業研究/專題研究| 2019年08月22日17 JUUL的人性化設計亦是重要賣點。

JUUL的外觀形似加長版U盤,采用周身無按鈕的極簡設計,在其煙杆上代表電池電量的指示燈,輕敲兩下煙杆,指示燈就會點亮;充電器采用磁吸設計,煙杆接觸充電器時即可自動吸附,充電器可使用USB接口充電;煙彈即插即用,便攜性較高。

此外,JUUL爲解決許多電子煙常出現的“燙嘴”問題,專門設計了一套溫度調節系統,溫度控制得當不會讓吸煙者産生不適感。

圖表36:JUUL的設計非常人性化資料來源:公司官網,華泰證券研究所JUUL已築起自己的專利護城河。

JUUL已在美國獲得尼古丁鹽制劑專利權,在中國也已開始申請這個專利,目前處于著錄事項變更階段,還沒有最終授予。

而國內的電子煙公司並不持有尼古丁鹽專利,在專利權方面存在一定風險。

JUUL還以尤爾實驗室有限公司的名義在中國申請了六項專利,其中兩項已獲得專利,四項尚在審批中。

2018年10月3日,Juul Labs根據《美國1930年關稅法》第337節規定向美國際貿易委員會提出申請,主張對美出口、在美進口及銷售的特定電子煙侵犯了其專利權,其中便有深圳市绛柏科技有限公司、藝舶電子有限公司等六家中國公司涉訴。

JUUL的全球專利護城河已成爲國內電子煙産品必須直面的障礙。

圖表37:JUUL在華申請專利一覽專利名稱申請號申請人法律狀態用于氣溶膠裝置的煙堿鹽調配物及其方法CN201480025499派克斯實驗公司 著錄事項變更盒子CN201830407824尤爾實驗室有限公司外觀設計專利權授予電子蒸發裝置的充電裝置CN201830184963尤爾實驗室有限公司外觀設計專利權授予蒸發器的風速輔助控制CN201780061818尤爾實驗室有限公司實質審查生效按需便攜式對流蒸發器CN201780050037尤爾實驗室有限公司實質審查生效具有間隔材料的氣霧劑裝置CN201780038682尤爾實驗室有限公司實質審查生效無芯汽化裝置及方法CN201680052300尤爾實驗室有限公司實質審查生效資料來源:國家知識産權局,華泰證券研究所行業研究/專題研究| 2019年08月22日18 加熱不燃燒煙草制品:增長勢頭迅猛,IQOS引領浪潮技術更新提升使用體驗,日本爲主要消費市場加熱不燃燒煙草制品(HNB)的原理是利用外部熱源將煙彈裏面的煙葉加熱到剛好足以散發出香味的程度,在避免産生一氧化碳、焦油等有害物質的同時最大程度還原傳統卷煙的香味成分和口感體驗。

HNB産品經曆了碳加熱方式和電加熱方式兩個發展階段。

早在1988年,美國雷諾煙草公司便研發出全球第一款HNB産品Premier,該産品采用的是碳加熱方式,但由于存在點燃難度高、口感相對較差、煙支後續處理較爲麻煩等問題,在商業化上未能取得成功,並于1989年因FDA對其限制和將其歸類爲藥物而停止出售。

1998年,菲莫國際研制出第一款電加熱式HNB産品Accord,電加熱逐漸成爲HNB産品的主要加熱方式。

早期HNB産品的市場反饋平平,主要原因仍是口感與傳統卷煙相去甚遠,消費者接受度低。

直到2014年,菲莫國際推出IQOS並迅速風靡日本、韓國、俄羅斯、歐盟等市場。

圖表38:碳加熱式HNB産品構造圖 圖表39:電加熱式HNB産品構造圖資料來源:上海新型煙草研究院,華泰證券研究所 資料來源:上海新型煙草研究院,華泰證券研究所與霧化電子煙相比,HNB産品在口感體驗上更勝一籌,亦符合政府稅收的需求。

霧化電子煙主要使用的是煙油,已脫離了傳統煙草的範疇,而HNB煙彈的本質上仍爲煙草制品,口感體驗與傳統香煙更爲接近,因此也更受傳統煙草消費者的認可。

此外,由于HNB煙彈仍爲煙草制品,在煙草監管範疇之內,並不會帶來因新型煙草替代傳統香煙而使得煙草消費量減少的問題,對煙草利稅收入影響相對較小,符合政府稅收的需求。

以日本爲例,目前IQOS在日本的市場份額已超過15%,但日本煙草稅收近年來的波動並不大。

圖表40:日本煙草稅收情況資料來源:Wind,華泰證券研究所各國對HNB産品監管態度存在較大不同。

日本寬松的法律環境爲加熱不燃燒制品提供了發展機遇,迅速成長爲當前世界最大的加熱不燃燒産品市場;美國對加熱不燃燒煙草監管較嚴格,産品上市需通過FDA審核,2019年4月末FDA審批通過IQOS加熱不燃燒煙草上市銷售許可;韓國、印度尼西亞均允許加熱不燃燒産品銷售。

-40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018日本國庫收入:煙草稅(億日元)同比(%,右軸)行業研究/專題研究| 2019年08月22日19 2018年加熱不燃燒制品市場規模達到102億美元,消費市場主要集中在日本。

據《2018年世界煙草發展報告》,近年興起的新型加熱不燃燒煙草制品2018年全球銷售額達到102億美元,同比增長104%,Frost & Sullivan預測到2022年全球加熱不燃燒煙草制品全球銷售額有望達到196億美元。

受制于監管政策,美國新型煙草市場主要以霧化電子煙産品爲主;而日本、韓國、德國、波蘭等國爲當前HNB的主要消費市場,其中日本作爲加熱不燃燒主流産品IQOS最先投放地,HNB市場發展時間相對較久,市場規模顯著高于其他國家,2018年銷售額達到55.4億美元,高出第二位的韓國34.2億美元。

圖表41:加熱不燃燒煙草制品市場規模 圖表42:2018年前三大銷售國加熱不燃燒煙草制品銷售額(億美元) 資料來源:Statista,華泰證券研究所 資料來源:《2018年世界煙草發展報告》,華泰證券研究所菲莫國際IQOS、英美煙草Glo、日本煙草Ploom Tech、韓國KT&G的Lil等爲主要HNB産品品牌。

圖表43:全球主要加熱不燃燒煙草品牌簡介品牌所屬公司上市時間簡介産品圖IQOS菲莫國際2014 IQOS由煙彈、加熱煙杆、充電收納盒組成,通過煙杆將煙彈加熱至最高350度,從而釋放讓人上瘾的尼古丁氣霧,而不産生對人體有害的焦油、以及煙霧與煙灰。

Ploom Tech日煙國際2017 Ploom Tech直接將煙彈放入霧化倉,不是直接加熱而是通過霧化後成爲液體從煙彈中通過。

使用過後的煙彈沒有燒傷或者加熱之後産生汙漬的問題,也因爲沒有加熱和燃燒的原因不會有傳統煙的煙臭味。

Glo英美煙草2016擁有電加熱型和碳尖加熱型兩種産品,旗艦産品爲電加熱型THP-glo,搭配煙草棒neo使用Lil KT&G 2017采用隱藏式LED燈設置,僅在使用時LED燈才會亮起;一代和二代産品均采用貫穿加熱整根煙彈的圓形加熱柱結構,二代采用了雙核圓形加熱柱,雙重加熱技術將加熱柱受熱面積擴大,加熱更均勻徹底。

資料來源:各公司官網,華泰證券研究所0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 50 100 150 200 2502015A 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E加熱不燃燒煙草制品的全球銷售額(億美元)YoY(%,右軸)55.4 21.2 2.2 0 10 20 30 40 50 60日本韓國意大利加熱不燃燒煙草銷售額(億美元)行業研究/專題研究| 2019年08月22日20 IQOS:全球用戶近千萬人,FDA獲批美國市場有望迅速成長IQOS是最受歡迎的HNB産品。

IQOS自2014年推出後廣受市場歡迎,截至2018年底IQOS在銷國家達到44個,其中在日本、韓國、歐盟、俄羅斯市占率分別達到15.2%、8.5%、1.7%、1.8%,全球用戶數達到960萬,並于2019年4月獲FDA批准在美上市。

2018年IQOS設備同比增長60.3%至1439萬台,每台設備對應煙彈銷售量約3080支,呈持續增長趨勢;煙彈出貨量同比增長7.9%至414億支。

圖表44:IQOS市場份額 圖表45:IQOS全球用戶數達到960萬資料來源:菲莫國際,華泰證券研究所 資料來源:菲莫國際,華泰證券研究所圖表46:IQOS設備出貨量及對應每台設備煙彈銷售量 圖表47:IQOS煙彈出貨量資料來源:菲莫國際,華泰證券研究所 資料來源:菲莫國際,華泰證券研究所IQOS在日本一經推出就迅速獲得市場歡迎。

菲莫國際于2014年在日本推出了不産生煙霧並能抑制尼古丁攝入的電子煙IQOS,由于拓展初期同類替代産品較少,IQOS借助菲莫國際成熟的銷售渠道得到快速拓展市場,成爲日本市場最流行的電子煙。

根據公司公告,2018年菲莫國際在亞洲地區加熱不燃燒制品銷售量達到269億套。

後期英美煙草公司于2016年末推出的電子煙glo,日本最大煙草公司日本煙草于2017年推出了自行研發的電子煙ploom,市場競爭有所加劇。

根據菲莫國際對日本市場的統計發現截至2018年11月末日本煙民中新型煙草制品保有率已達到45.6%,較2015年末的4.3%已有顯著提升;2018年IQOS煙彈在日本市占率達到15.5%,同比提升4.7pct。

0% 5% 10% 15% 20% 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4日本市占率歐盟市占率俄羅斯市占率韓國市占率0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 2 4 6 8 10 12 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4IQOS用戶數(百萬)環比增長(%)0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 0 500 1,000 1,500 2,000 201620172018IQOS設備出貨量(萬台)對應每台設備煙彈銷售量(支,右軸)0% 500% 1000% 1500% 2000% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2015201620172018IQOS煙彈出貨(億支)同比(%)行業研究/專題研究| 2019年08月22日21 圖表48:菲莫國際加熱不燃燒制品亞洲地區出貨量(單位:百萬支) 圖表49:2018年菲莫國際加熱不燃燒制品各地區出貨量占比情況資料來源:公司公告,華泰證券研究所 資料來源:Frost & Sullivan,華泰證券研究所圖表50:IQOS在日本銷售渠道資料來源:公司官網,華泰證券研究所美國:IQOS 2019年4月獲批在美銷售,未來市場空間可期。

由于使用煙油的電子霧化設備通常不含有煙草成分,因此受煙草管制限制較小,蒸汽式電子煙早期順利登陸美國市場,並由于危害性更小、具備較強的娛樂性(能夠迅速産生大量煙霧,在“煙圈”群體中迅速受到歡迎)在美國迅速流行;而HNB産品主要原料仍爲煙草制品,屬于食品藥品監督管理局(FDA)管轄範圍,由于目前尚無法證實其減害效果,IQOS等加熱不燃燒産品在美上市銷售需要經較爲嚴格的審批。

近年來,菲莫國際等煙草企業一直在爲加熱不燃燒産品進入美國市場而努力,2016年以來公司提交了IQOS的PMTA(Premarket Tobacco Product Application)與MRTP(Modified Risk Tobacco Product)兩類申請材料。

PMTA即煙草産品銷售許可,通過後煙草産品可在美國上市銷售;而MRTP申請則基于産品減害屬性,FDA將結合煙草專家及公衆意見綜合評定,通過該認證後新型煙草産品可以“減害煙草産品”進行宣傳,同時稅率將大幅降低。

2019年4月30日,FDA宣布正式批准IQOS的PMTA申請,允許IQOS加熱不燃燒煙草設備及相關煙彈産品(萬寶路加熱棒、萬寶路絲滑薄荷加熱棒和萬寶路新鮮薄荷加熱棒)在美國市場銷售。

我們認爲,IQOS的PMTA申請獲批有望打開IQOS在美國市場,憑借PMI集團的強大銷售渠道和萬寶路的品牌號召力,IQOS在美市場有望迎來高速增長。

此外,IQOS的PMTA申請獲批還對HNB産品的全球滲透具有示範性作用,這對于其他HNB産品申請上市和HNB産品在全球範圍內的推進將大有裨益。

7,070 32,729 26,866 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,0002016A 2017A 2018A歐盟14.4%東歐、中東及非洲20.3%亞洲及大洋洲64.9%拉丁美洲、加拿大0.4%行業研究/專題研究| 2019年08月22日22 圖表51:美國IQOS銷售許可證申請進度時間相關進度2016年12月PMI向FDA提交了尋求IQOS上市許可的MRTP(,減害煙草産品)文件,與PMTA(,煙草上市前申請)路徑不同,MRTP要求制造商向FDA證明該産品對公衆的健康危害小于傳統香煙。

2017年3月PMI向美國FDA煙草産品中心提交PMTA申請,PMTA與MRTP相獨立,PMTA是在美國商業化新煙草産品的先決條件,結果將決定IQOS的營銷許可。

2017年5月FDA正式接受並提交PMI的MRTP申請2017年8月FDA完成對PMTA的初步審查,並接受了PMI的實質性審查申請2018年1月PMI向FDA的TPSAC(煙草産品科學咨詢委員會,僅提供咨詢服務,無批准權)提交了IQOS的MRTPA文件,但TPSAC認爲PMI提交的MRTP文件未能提供足夠的證據以支持該産品對公衆的健康危害小于傳統香煙的主張,認爲美國的煙民轉向IQOS的可能性很低,並認爲IQOS的廣告和包裝存在誤導性傾向,未能充分告知消費者産品的風險。

2019年2月IQOSMRTP審核處于公衆評論階段,窗口于2月11日關閉,後續FDA將給予審核結果。

2019年4月4月30日,FDA宣布正式批准IQOS的PMTA申請,允許IQOS加熱不燃燒煙草設備及相關煙彈産品(萬寶路加熱棒、萬寶路絲滑薄荷加熱棒和萬寶路新鮮薄荷加熱棒)在美國市場銷售。

FDA承認IQOS相對傳統香煙的少危害性及可替代性——其産生的有害物質水平低于傳統香煙,但可提供接近傳統香煙的尼古丁水平,同時亦對其營銷進行了嚴格限制,要求所有包裝標簽和廣告要包含關于尼古丁成瘾性的警告,必須向FDA通報其廣告計劃和限制青少年獲取接觸該産品的計劃等。

資料來源:FDA官網,《Tobacco Control 2018》,華泰證券研究所美國市場與日本市場存在差異。

一方面,IQOS在美國市場的渠道更具優勢,可以憑借奧馳亞在美23萬家零售渠道迅速鋪貨,而且美國煙民數量多于日本煙民,作爲全球最成熟的電子煙市場,煙民對新型煙草制品的接受度較高,這些都是有利于IQOS迅速在美打開局面的因素;但在另一方面,日本市場禁售電子煙,IQOS作爲HNB産品在日本銷售具有天然優勢,而美國市場此前沒有HNB産品上市,以煙油式産品爲主,IQOS在消費者教育、口碑樹立等方面尚需時間和金錢的投入。

IQOS在日本的成功除了其自身的産品優勢外,還得益于其他四方面的優勢:品牌、定價、渠道和文化。

品牌方面,菲莫國際在日本市場的煙彈以公司最具知名度和品牌號召力的萬寶路品牌命名,在品牌營造方面已占得先機。

定價方面,IQOS的售價爲9980日元(約合人民幣650元),煙彈一包20支裝的售價爲460日元(約合人民幣30元),與日本國內市場的卷煙價格相當,而且能提供傳統卷煙所不能提供的多種口味。

渠道方面,IQOS在日本的銷售渠道實現了線上和線下的全覆蓋,除了利用菲莫國際現有便利店、零售店銷售渠道外,還在草根營銷平台和電子商務平台上銷售。

此外,菲莫國際爲進一步拉近與消費者的距離,還開設了IQOS旗艦店——IQOSEmbassies,消費者可以到店內直接體驗IQOS産品,亦可對IQOS進行詳細咨詢和享受高品質的售後服務。

文化方面,IQOS在吸食過程中不會産生煙霧,不會對他人造成困擾,與日本文化中不打擾他人的傳統相契合。

行業研究/專題研究| 2019年08月22日23 IQOS的專利壁壘是其核心優勢,並開始在國內展開知識産權維權。

截至目前,IQOS關于加熱不燃燒的核心專利均已在國內獲得專利權,主要爲以下五項專利:用于氣霧産生裝置的提取器、包括至少兩個單元的電加熱的發煙系統、具有改進的加熱器的電加熱的發煙系統、用于控制電氣煙霧生成系統中煙氣成分的形成的方法、加熱式氣溶膠産生裝置及産生特性一致的氣溶膠的方法。

同時,菲莫國際已開始在國內展開知識産權維權,主要圍繞電子煙外觀設計專利權和發明專利權兩項專利權兩方面,根據藍洞新消費的報告,國內已有超過5家生産加熱不燃燒産品的電子煙企業被起訴。

由于IQOS的專利均涉及HNB的關鍵技術,如何繞開IQOS的專利壁壘預計將是未來國內電子煙企業出海的關鍵問題之一。

圖表52:IQOS在華核心專利專利名稱專利號申請人法律狀態用于氣霧産生裝置的提取器CN201280063987菲利普莫裏斯生産公司 授權包括至少兩個單元的電加熱的發煙系統CN201180062601菲利普莫裏斯生産公司授權具有改進的加熱器的電加熱的發煙系統CN201080048977菲利普莫裏斯生産公司授權用于控制電氣煙霧生成系統中煙氣成分的形成的方法CN200980110074菲利普莫裏斯生産公司授權加熱式氣溶膠産生裝置及産生特性一致的氣溶膠的方法CN201380037681菲利普莫裏斯生産公司授權資料來源:國家知識産權局,華泰證券研究所 行業研究/專題研究| 2019年08月22日24 國內市場:監管政策有望年內出台,行業有序成長可期監管政策逐漸明朗,行業發展空間廣闊中國爲電子煙主要生産地與出口國,但電子煙滲透率仍然較低。

中國是電子煙主要生産與出口國,據千訊咨詢數據,2017年我國電子煙産量達到16.5億支,同比增長37%,2013-2017年CAGR達40%,但由于國內監管限制,中國所生産的電子煙約有90%銷往海外。

我國電子煙市場仍處在培育階段,截至2017年我國電子煙滲透率僅爲0.6%,與美英等國相比仍然較低,電子煙市場規模與國內超萬億的傳統卷煙市場相比仍然較小。

圖表53:我國是電子煙重要生産國,電子煙産量快速上升 圖表54:2017年部分國家電子煙滲透率情況資料來源:千訊咨詢,華泰證券研究所 資料來源:千訊咨詢,華泰證券研究所電子煙國家標准有望年內出台,有助于行業規範化發展。

2019年7月22日,國家衛健委表示電子煙的危害問題應該引起高度重視,目前國家衛健委正在會同有關部門開展電子煙監管的研究,計劃通過立法的方式對電子煙進行監管。

全國標准信息公共服務平台顯示,目前電子煙國家強制性標准制定已進入“批准”階段。

電子煙國家標准制定計劃于2017年10月立項,由中國煙草標准化研究中心、中國煙草總公司鄭州煙草研究院、國家煙草質量監督檢驗中心、上海新型煙草制品研究院等單位聯合起草,根據項目周期24個月推算,我們預計電子煙國家標准有望于年內出台。

圖表55:電子煙國家標准制定進入批准環節資料來源:全國標准信息公共服務平台,華泰證券研究所目前,我國電子煙監管處于“無産品標准、無質量監管、無安全評估”的“三無”狀態,國家標准出台後有望爲電子煙監管提供技術依據,在保護消費者健康、減少新型電子煙産品對未成年人危害的同時防止國家財稅的流失。

從電子煙制造企業角度看,國家標准出台後企業有望合法銷售新型煙草制品,行業步入規範化發展階段,具備電子煙制造技術與研發優勢的企業有望受益。

0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20132014201520162017中國電子煙産量(億支)同比(%,右軸) 13.0% 4.2% 3.1% 0.6% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14%美國英國法國中國行業研究/專題研究| 2019年08月22日25 加熱不燃燒煙草方面,我國明確將HNB産品煙彈納入煙……

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