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研究報告:光大證券-一周通讀-190816

股票名稱: 股票代碼: 分享時間:2019-08-24 16:43:28
研報欄目: 機構資訊 研報類型: (PDF) 研報作者:
研報出處: 光大證券 研報頁數: 77 頁 推薦評級:
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【研究報告內容摘要】

  重點報告摘要
  哪些關稅或最終被豁免?——貿易摩擦系列報告之六
  特朗普的貿易保護主義損人不利己。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】2019年8月14日,美國貿易代表處調整了第四批3000億美元征稅清單,推遲了60%左右的商品的征稅日期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)除此之外,美國貿易代表處還推出了排除程序,即關稅豁免。那麽,哪些商品的關稅可能會被豁免?可能在多大程度上抵消加征關稅的負面影響呢?
  美國貿易代表處推出的豁免標准主要包括幾個方面:該産品是否只能從中國獲得;對于該産品的額外征稅是否會導致對于申請者或其他美國利益方的嚴重經濟影響;該産品是否與中國産業項目相關或有戰略性重要意義。而某種商品(以HS10位+商品描述爲准)一旦獲得了關稅豁免,則其自該批關稅加征開始日期至豁免清單宣布後一年期間內的加征關稅都可以得到豁免,豁免並不限于提出申請的廠商,而且具有回溯性。
  大部分清單內商品都涉及了豁免程序,且近期審核進度略有加快。截至2019年8月2日,第一、二、三批清單中申請豁免的商品占比分別爲91%、88%、39%。從申請項的數量來看,第一批清單商品的否決豁免數量爲6762項,授予豁免數量爲2813項,兩者之比爲2.4,而第二批清單商品的否決豁免數量爲1484項,授予豁免數量爲292項,兩者比爲5.1,較第一批有所上升。近期審核進度有加快迹象。從2019年各月發布的第一批清單中豁免商品的情況來看,6、7月的商品數量分別爲89、110項,金額也較前幾月有所增加,分別爲35、34億美元。
  對中國依賴程度更高的商品的豁免申請可能更容易被通過。在第一批的全部4個HS2位産品分類中,授予豁免商品的美國從中國進口金額占比高于不予豁免的商品;在第二批的7個HS2位産品分類中,有5個分類授予豁免商品的美國從中國進口金額占比大于或等于不予豁免的商品。這樣看來,第三批中的皮革制品、帽類、家具等商品被豁免關稅的可能性較高。第四批清單A中的針織物、化學纖維長絲、帽類、玩具等商品以及第四批清單B中的無機化學品、車輛及其零件、雨傘等商品被豁免關稅的可能性較高。
  關稅豁免能提升相關産品美國從中國的進口,第一批中被授予豁免的商品美國從中國進口占比在2019年以來有所上升,而被否決豁免的商品則並不明顯。這個現象目前在第二、三批商品中尚不明顯,不過值得注意的是第四批3000億清單中,推遲至12月15日征收關稅的商品從中國的進口占美國總進口的比重(2018年爲86%)要顯著高于未被推遲的商品(2018年爲24%)。而在第四批3000億美元商品清單中排除的商品雖然涉及到美國的醫療、安全等原因,但實際上從中國進口占美國總進口的比重(2018年爲32%)要低于推遲征收關稅的商品。
  豁免已經抵消了第一批征稅清單負面影響的20%,最終或能抵消30%左右,不過其他幾批清單商品的豁免程度尚需觀察。2019年3月以來,由于排除程序,美國對中國征稅商品的金額占比有所下降,總關稅率也有所下降。對于第一批清單商品來說,計算關稅率降至20.2%,較未豁免之前的24.9%下降了20%,相當于排除程序已經抵消了負面影響的20%。如果按照前期的申請通過率來推斷,最終第一批340億美元清單商品的關稅率將降至17.3%,相當于抵消了加征關稅負面影響的30.5%。不過第二、三、四批清單商品的豁免比例尚需觀察,且豁免有效期爲一年,到期後還要看是否被延長(但是不需要再次申請)。
  

【研究報告全文】

光大證券-一周通讀-190816

一周通讀--證券研究報告重點報告列表總量研究領域報告標題分析師宏觀哪些關稅或最終被豁免?——貿易摩擦系列報告之六張文朗宏觀利率倒挂,主要還是信心問題——2019年8月美債利率倒挂點評張文朗/劉政甯宏觀推遲了多少商品的征稅?——3000億美元征稅清單調整點評張文朗宏觀消費有擾動,穩投資更關鍵——2019年7月經濟數據點評張文朗/鄧巧鋒/郭永斌/黃文靜宏觀期待松貨幣配合寬財政——2019年7月金融數據點評張文朗/鄧巧鋒宏觀結構性政策繼續,降息不緊迫——2019年2季度央行貨幣政策執行報告點評張文朗/鄧巧鋒宏觀CPI高企和PPI通縮均短暫——2019年7月物價數據點評張文朗/黃文靜策略預期紊亂繼續擡升風險溢價——美股814大跌點評謝超/陳治中/李瑾策略資金淨流出227億元,兩融余額續降——2019年第31周股市資金跟蹤謝超/陳治中/李瑾策略外患無需過憂,耐心持倉等待—— A+H策略前瞻之八十三謝超/陳治中/李瑾金工指數增強基金面面觀——指數化投資研究系列之五鄧虎金工如何提升寬基指數的賺錢效應——指數化研究系列之四鄧虎金工嘉實元和股權資産已全部變現,預計基金到期收益仍較爲可觀——《關于嘉實元和基金財産清算及基金合同終止的公告》點評鄧虎債券大力推進風電場建設的電氣設備企業,謹慎申購——九洲轉債(123030.SZ)新券定價報告張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖債券定制家居龍頭,積極申購——歐派轉債(113543.SH)新券定價報告張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖債券債底保護作用強,建議申購——英科轉債(123029.SZ)新券定價報告張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖債券轉型中的包裝制造服務商,謹慎申購——合興轉債(128071.SZ)新券定價報告張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖債券醫藥行業轉債彈性與配置兼具,關注安圖、現代——光大證券重點行業可轉債研究系列之七張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖債券水電行業信用分析框架——産業債信用觀察系列之水電張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖行業研究行業報告標題評級分析師環保渠道提質:從遊擊隊到正規軍——垃圾分類制度影響解析系列四增持王威/殷中樞醫藥疫苗行業的發展邏輯——疫苗行業系列深度報告之一(行業篇)增持林小偉/經煜甚建材2019年1-7月建材行業需求端數據點評買入陳浩武/胡添雅建築基建投資增速遜于預期,期待更多政策支持——關于2019年1-7月投資數據點評買入孫偉風食品飲料整體均價提升明顯,行業龍頭仍具優勢——食品飲料行業淘數據月度數據點評買入張喆/葉倩瑜/周翔銀行信貸需求偏弱,表外融資萎縮——7月金融數據點評買入王一峰TMT 華爲開發者大會後的TMT板塊投資機遇——光大TMT半月談(總第12期) 劉凱/付天姿/姜國平/孔蓉/石崎良一周通讀(2019.08.10-08.16) --證券研究報告一周通讀房地産銷售存降速壓力,竣工現向好迹象——2019年1-7月國家統計局房地産數據點評增持何緬南/王夢恺公用事業—電力電量增速疲弱,電力股配置時機已至——2019年7月發電量數據點評增持王威/于鴻光房地産居民長貸單月同比轉負,融資搶跑外債發行放量——2019年7月居民部門信貸數據點評增持何緬南/王夢恺家電空調銷量增速回落至個位數,格局仍是關注重點——家電行業2019年7月淘寶數據跟蹤與解讀增持金星/甘駿零售七月社消數據略低于預期,必選品表現相對較好——2019年7月社消零售數據點評增持唐佳睿/孫路汽車7月汽車批發銷量同比下滑收窄,新能源汽車首次同比下滑——2019年7月汽車銷量跟蹤報告增持邵將/殷磊/馬瑞山公用事業—電力5G春風來,用電知多少——電力行業熱點專題系列(一)增持王威/于鴻光房地産上海自貿區新片區公布,地産融資進一步收緊——光大地産A+H樣本庫重點公司動態跟蹤報告(07.27-08.09) 增持何緬南/王夢恺公司研究行業報告標題評級分析師電子國內射頻芯片龍頭,5G升級+國産替代雙輪驅動成長——卓勝微(300782.SZ)首次覆蓋報告買入劉凱農林牧漁龍頭地位穩固,産品價格上行——雪榕生物(300511.SZ)首次覆蓋報告增持劉曉波/王琦通信IDC及雲計算進展順利,業務拓展空間廣闊——光環新網(300383.SZ)2019年半年報點評買入劉凱/石崎良石化PTA盈利顯著提升,業績穩步增長——桐昆股份(601233.SH)2019年中報點評買入裘孝鋒/傅锴銘非銀産險銀行租賃發力,科技賦能投資獲利——中國平安(601318.SH)2019年中報點評買入趙湘懷/劉佳環保業績超預期,“大固廢戰略”成效顯著——瀚藍環境(600323.SH)2019年半年度報告點評買入王威/殷中樞石化業績符合預期,産品盈利持續增強——萬潤股份(002643.SZ)2019年中報點評買入裘孝鋒/吳裕零售業績基本符合預期,可比店收入降幅收窄——天虹股份(002419.SZ)2019年中報點評買入唐佳睿/孫路電子營收增速短期放緩,公司未來成長仍可期——北方華創(002371.SZ)2019年半年報點評買入劉凱家電優勢品類表現亮眼,中期分紅超出預期——九陽股份(002242.SZ)2019年中報點評買入金星/王奇琪/甘駿通信業績超出市場預期,行業地位穩固——億聯網絡(300628.SZ)2019年中報點評買入劉凱/石崎良通信提速降費影響移動業務增長,5G共建節省長期資本開支——中國聯通(600050.SH)2019年中報點評買入劉凱/石崎良--證券研究報告一周通讀電新單晶用料占比提升,高效電池片産能穩步擴張——通威股份(600438.SH)2019年中報點評買入馬瑞山/殷磊/唐雪雯食品飲料奶酪棒單品驅動業績快速增長——妙可藍多(600882.SH)2019年上半年業績點評買入張喆/周翔/葉倩瑜建材區域補短板力度加大,水泥銷量明顯增長——祁連山(600720.SH)2019年中報點評買入陳浩武/胡添雅計算機人員前瞻布局彰顯未來信心,下半年值得期待——辰安科技(300523.SZ)2019年中報點評買入姜國平/衛書根/萬義麟醫藥粉塵螨滴劑維持高增長,毛利率如期恢複——我武生物(300357.SZ)2019年中報點評買入林小偉/經煜甚食品飲料收入增長保持平穩,淨利率再創新高——海天味業(603288.SH)2019年中報點評買入張喆/周翔/葉倩瑜電子子公司業績全面改善,全年業績高增長可期——興森科技(002436.SZ)2019年半年報點評買入劉凱輕工業績高增長符合預期,工程業務構築核心增長極——江山歐派(603208.SH)2019年中報點評買入黎泉宏/袁雯婷醫藥生長激素高增長符合預期,疫苗業務下半年有望大幅好轉——長春高新(000661.SZ)2019年中報點評買入林小偉/經煜甚家電發布股權轉讓公告,靜待混改成功落地——格力電器(000651.SZ)公告點評買入金星/王奇琪/甘駿醫藥19H1業績符合預期,高毛利業務快速增長——柳藥股份(603368.SH)2019年中報點評買入林小偉/梁東旭醫藥19H1業績超預期,縱橫雙向深挖護城河——昭衍新藥(603127.SH)2019年中報點評買入林小偉/宋碩家電何時重塑格局,期待王者歸來——格力電器(000651.SZ)跟蹤報告買入金星/王奇琪/甘駿電子上半年業績增長超預期,各項業務進展順利——深南電路(002916.SZ)2019年半年報點評買入劉凱電子盈利能力持續提升,費用率有所增長,汽車電子快速放量——順絡電子(002138.SZ)2019年半年度業績快報點評買入劉凱社會服務豬瘟影響逐漸消化,重新維持高速增長——安井食品(603345.SH)2019年半年報點評買入謝甯鈴食品飲料靴子已落地、量價新平衡——貴州茅台(600519.SH)公告點評買入張喆/周翔/葉倩瑜中小盤價格上漲帶動盈利提升,行業高景氣持續——聖農發展(002299.SZ)2019年中報點評買入劉曉波/王琦海外市場研究行業報告標題評級分析師TMT 加速擴産顯示充足訂單量,下半年業績表現值得期待——舜宇光學科技(2382.HK)2019年中報點評買入付天姿/吳柳燕環保龍頭地位穩固,生態資源板塊實現突破——中國光大國際(0257.HK)2019年中期業績公告點評買入王威/殷中樞非銀1H19業績微增,維持長期相對收益標的觀點——香港交易所(388.HK)2019年半年報點評買入倪昱婧--證券研究報告一周通讀TMT 大客戶拉貨動能充足,驅動業績反轉兌現且幅度超預期——丘钛科技(1478.HK)2019年中報點評買入付天姿/吳柳燕傳媒全方位布局流量新渠道,期待線下産品取得突破——中國有贊(8083.HK)2019年Q2財報及百度戰略投資點評買入孔蓉/範佳瓅特別說明本資料爲光大證券研究所研究報告摘錄,所載信息均摘編自光大證券研究所已正式發布研究報告,供機構投資者客戶參考。

若對報告摘編産生歧義,應以報告發布當日完整內容爲准。

本資料僅代表報告發布當日的判斷,相關分析意見及建議,可能會隨時間的推移而變動,光大證券研究所可在不發出通知的情形下做出更新或修改,投資者請自行關注並及時跟蹤相應的更新或修改。

--證券研究報告一周通讀重點報告摘要哪些關稅或最終被豁免?——貿易摩擦系列報告之六發布日期:2019-08-15 分析師:張文朗;聯系人:鄭宇馳特朗普的貿易保護主義損人不利己。

2019年8月14日,美國貿易代表處調整了第四批3000億美元征稅清單,推遲了60%左右的商品的征稅日期。

除此之外,美國貿易代表處還推出了排除程序,即關稅豁免。

那麽,哪些商品的關稅可能會被豁免?可能在多大程度上抵消加征關稅的負面影響呢? 美國貿易代表處推出的豁免標准主要包括幾個方面:該産品是否只能從中國獲得;對于該産品的額外征稅是否會導致對于申請者或其他美國利益方的嚴重經濟影響;該産品是否與中國産業項目相關或有戰略性重要意義。

而某種商品(以HS10位+商品描述爲准)一旦獲得了關稅豁免,則其自該批關稅加征開始日期至豁免清單宣布後一年期間內的加征關稅都可以得到豁免,豁免並不限于提出申請的廠商,而且具有回溯性。

大部分清單內商品都涉及了豁免程序,且近期審核進度略有加快。

截至2019年8月2日,第一、二、三批清單中申請豁免的商品占比分別爲91%、88%、39%。

從申請項的數量來看,第一批清單商品的否決豁免數量爲6762項,授予豁免數量爲2813項,兩者之比爲2.4,而第二批清單商品的否決豁免數量爲1484項,授予豁免數量爲292項,兩者比爲5.1,較第一批有所上升。

近期審核進度有加快迹象。

從2019年各月發布的第一批清單中豁免商品的情況來看,6、7月的商品數量分別爲89、110項,金額也較前幾月有所增加,分別爲35、34億美元。

對中國依賴程度更高的商品的豁免申請可能更容易被通過。

在第一批的全部4個HS2位産品分類中,授予豁免商品的美國從中國進口金額占比高于不予豁免的商品;在第二批的7個HS2位産品分類中,有5個分類授予豁免商品的美國從中國進口金額占比大于或等于不予豁免的商品。

這樣看來,第三批中的皮革制品、帽類、家具等商品被豁免關稅的可能性較高。

第四批清單A中的針織物、化學纖維長絲、帽類、玩具等商品以及第四批清單B中的無機化學品、車輛及其零件、雨傘等商品被豁免關稅的可能性較高。

關稅豁免能提升相關産品美國從中國的進口,第一批中被授予豁免的商品美國從中國進口占比在2019年以來有所上升,而被否決豁免的商品則並不明顯。

這個現象目前在第二、三批商品中尚不明顯,不過值得注意的是第四批3000億清單中,推遲至12月15日征收關稅的商品從中國的進口占美國總進口的比重(2018年爲86%)要顯著高于未被推遲的商品(2018年爲24%)。

而在第四批3000億美元商品清單中排除的商品雖然涉及到美國的醫療、安全等原因,但實際上從中國進口占美國總進口的比重(2018年爲32%)要低于推遲征收關稅的商品。

豁免已經抵消了第一批征稅清單負面影響的20%,最終或能抵消30%左右,不過其他幾批清單商品的豁免程度尚需觀察。

2019年3月以來,由于排除程序,美國對中國征稅商品的金額占比有所下降,總關稅率也有所下降。

對于第一批清單商品來說,計算關稅率降至20.2%,較未豁免之前的24.9%下降了20%,相當于排除程序已經抵消了負面影響的20%。

如果按照前期的申請通過率來推斷,最終第一批340億美元清單商品的關稅率將降至17.3%,相當于抵消了加征關稅負面影響的30.5%。

不過第二、三、四批清單商品的豁免比例尚需觀察,且豁免有效期爲一年,到期後還要看是否被延長(但是不需要再次申請)。

--證券研究報告一周通讀利率倒挂,主要還是信心問題——2019年8月美債利率倒挂點評發布日期:2019-08-15 分析師:張文朗/劉政甯10年-2年期美債利率發生倒挂,引發市場關注。

此次倒挂主要源于長端利率快速下行,但直接原因似乎不是基本面因素。

倒挂或與各國宏觀刺激政策不及預期有關,顯示市場對經濟信心不足。

一方面,美聯儲政策表態偏鷹,未來即便進一步降息,也不一定激進。

另一方面,7月中國政治局會議未釋放強烈的刺激增長信號,近期社融、投資數據走弱也增加市場擔憂。

往前看,利率倒挂不必然意味著經濟衰退。

但在各國政策沒有顯著改善、中美貿易摩擦沒有緩和之前,風險資産或將承受壓力。

--證券研究報告一周通讀推遲了多少商品的征稅?——3000億美元征稅清單調整點評發布日期:2019-08-14 分析師:張文朗;聯系人:鄭宇馳2019年8月14日,USTR發布了第四批3000億美元征稅清單的調整,共分爲三部分:因醫療、安全等原因排除了大約1%(以2018年美國從中國進口金額計算,下同)的商品;推遲了手機、筆記本電腦、遊戲機、部分玩具、電腦顯示器、部分衣服鞋帽等占比59%的商品的征稅日期至12月15日;剩余40%的商品征稅日期仍爲9月1日。

邊際上推遲征收關稅對銷售利潤率影響最大的行業是電子及通信設備制造業(0.98%)、文教體育用品制造業(0.92%)、家具制造業(0.25%)。

--證券研究報告一周通讀消費有擾動,穩投資更關鍵——2019年7月經濟數據點評發布日期:2019-08-14 分析師:張文朗/鄧巧鋒/郭永斌/黃文靜;聯系人:鄭宇馳汽車拖累消費,工業生産超預期放緩,投資基本符合預期,失業率季節性回升。

汽車從提振到拖累,社消同比大幅回落至7.6%(前值9.8%)(限額以上汽車銷售拖累了2個百分點,其余消費品拖累0.2個百分點),汽車“搶跑”或仍不利8月,但快速主動去庫後,9月後汽車有望開啓溫和的被動去庫過程有利于社消回暖;工業生産超預期放緩主要是采礦業和制造業拖累,其中采礦業工業生産放緩符合預期(巴西礦難影響消退,鐵礦石價格回落,采礦複工放緩),制造業放緩是內外需因素疊加所致,其中汽車拖累加大(內需放緩),計算機通信和家電工業生産放緩是中美貿易摩擦影響顯現所致,短期內工業生産難有大改善。

中美貿易摩擦影響尚未完全體現,地産融資政策趨嚴預示投資逐步走弱基建受制于資金有限沒有出現明顯反彈。

總體而言,消費有"汽車"噪音,就業尚好,投資下行壓力相對較大,“寬財政”發力穩投資可能更關鍵。

--證券研究報告一周通讀期待松貨幣配合寬財政——2019年7月金融數據點評發布日期:2019-08-12 分析師:張文朗/鄧巧鋒8月12日央行公布7月金融數據。

其中7月人民幣新增貸款遠低去年同期,且貸款結構堪憂,銀行多以票據貼現和對非銀金融機構放貸充貸款規模;人民幣信貸存量增速已由前月的13.0%下滑至12.6%,雖然央行指出將引導金融機構增加對制造業和民企的中長期融資,但由于企業貸款需求指數也在下行,這些政策的效果有待觀察。

如果要真正讓貨幣政策對實體産生比較明顯的作用,還需財政政策予以配合。

從基建增速拆解來看,去年交通運輸和公共設施管理成爲拖累基建增速的重要項目。

6月專項債新規僅影響收費公路等少數領域,投資規模較大的非收費公路和公共設施管理領域的項目收益性較差,未來普遍下調固定資産投資項目的資本金比例、邊際放松城投公司融資、增發地方增發債務都可能成爲逆周期調節政策的選項。

--證券研究報告一周通讀結構性政策繼續,降息不緊迫——2019年2季度央行貨幣政策執行報告點評發布日期:2019-08-11 分析師:張文朗/鄧巧鋒8月9日,央行發布2季度貨幣政策執行報告。

從2季度整體的金融信貸情況來看,信貸穩、利率平、但實體企業在整體信貸中占比和期限結構有待改善。

2季度金融機構超儲率同比環比回升、銀行流動性改善,但包商銀行事件帶來一定的流動性分層。

未來結構性貨幣政策繼續,定向降准可期,央行在降息方面定力猶在。

央行在報告中重申要堅持以供給側結構性改革的辦法穩需求,未來針對制造業、民企和小微企業的信貸鼓勵政策或有進一步出台。

在降低實體融資成本方面,央行更多依靠利率市場化推進實現。

同時央行也提及了全球經濟增長放緩背景下的多國降息潮,我們認爲降息或在央行考慮範圍內,但在經濟無大幅下行壓力背景下央行或保持一定定力,以便爲之後的貨幣政策操作預留空間。

--證券研究報告一周通讀CPI高企和PPI通縮均短暫——2019年7月物價數據點評發布日期:2019-08-10 分析師:張文朗/黃文靜豬價支撐,水果與燃油同比回落,核心通脹低位,CPI同比微升0.1個百分點至2.8%。

受全球經濟放緩及高基數影響,PPI同比小幅通縮,達-0.3%(前值0),石油、化工、煤炭、建材、紡服、造紙等分項同比均回落,但受限産和聯儲降息提振,黑色與有色金屬分項同比反彈。

往前看,CPI高企和PPI通縮或均短暫。

豬價支撐仍在,但鮮果提振繼續消退,隨著基數的擡頭,CPI同比或將走弱。

基數三季高四季低,PPI同比短期微負後,四季度或將回正。

實體下行壓力加大,貨幣和財政政策仍有發力空間。

--證券研究報告一周通讀預期紊亂繼續擡升風險溢價——美股814大跌點評發布日期:2019-08-16 分析師:謝超/陳治中/李瑾;聯系人:黃亞铷/黃凱松美元國債收益率全線倒挂是預期紊亂的“果”,但又成爲了加劇市場波動的“因”。

8月14日,在利差預警信號出現後美股“應聲大跌”,並不代表該指標“應驗”。

近期美元國債收益率曲線在長短端都出現了較爲複雜的變化,也反映了資本市場對于美國經濟前景的預期反複波動。

但是,近期全球市場在種種事件因素的擾動下預期紊亂,而這一指標的預警成爲了催生美股投資者悲觀情緒的最後一根稻草,從而最終導致了美股市場的大幅調整。

風險溢價的持續上行,資産荒的苗頭已經重新出現。

和3個月前一樣,中美貿易局勢的反複和貨幣政策前景不清晰,使得美股投資者對美國和全球經濟前景的顧慮不斷加深。

而全球投資者也面臨相似的困境,使得全球資金正在加速湧向美元國債等避險資産,從而不斷提高價格,壓低收益。

因此,當前局面和三個月前的最大區別在于,避險資産的價格相比3個月前有了更大幅度地上漲,負利率資産的規模也已經極速膨脹。

類似2015年的(避險)資産荒在當下已經初現苗頭。

長期不樂觀,短期很混亂,如果資産荒到來我們應何去何從?長期來看,如果中美貿易局勢未能在今年內有效改善,兩國經濟的內生增長動能將被進一步減弱。

考慮到兩國在經濟和金融領域都各自存在著較大的結構性問題亟待解決的現實,任由局勢惡化的後果很可能較爲嚴重。

短期內,各國政府對抗長期風險的政策指引不夠清晰,解決摩擦的進程時有反複,給資本市場帶來了嚴重的擾動。

投資者對紊亂的預期最終選擇用腳投票,湧向避險資産。

但如果資産荒重新出現,投資者又應當何去何從呢?我們的回答是短期看波動性,長期看結構性。

短期內,預期紊亂意味著市場和經濟前景不是一條路走到黑的悲觀,而是“風雨間彩虹”。

在悲觀預期占上風時,市場釋放波動性連續回撤;但預期改善時,則會收斂波動,修複估值。

對比相似情境下市場的波動性表現可以爲短期擇時提供線索。

中長期內,全球流動性寬松的預期無法壓制不斷上行的風險溢價是風險資産面臨的最大問題。

上一輪資産荒的經驗告訴我們,風險溢價的上行不是均勻的,同時也可能是邊際遞減的。

長期來看,風險溢價上行放緩或者由盛轉衰將是最主要的結構性機會。

風險提示:中美貿易局勢再度變化的風險,美股市場短期波動進一步加劇的風險。

--證券研究報告一周通讀資金淨流出227億元,兩融余額續降——2019年第31周股市資金跟蹤發布日期:2019-08-12 分析師:謝超/陳治中/李瑾;聯系人:黃亞铷/黃凱松上周A股市場交易情緒穩定。

A股日均換手率0.74%(前值0.69%)。

日均成交量378億股(前值348億股),日均成交額4126億元(前值3827億元)。

兩融交易占比7.38%(前值7.85%)。

主板日均主動淨賣出140.79億元(前值淨賣出133.34億元);中小板日均主動淨賣出61.30億元(前值淨賣出35.84億元);創業板日均主動淨賣出46.34億元(前值淨賣出27.31億元)。

股指期貨持倉量方面,上證50環比下降3.53%(前值下降0.33%),滬深300環比下降5.47%(前值下降0.95%),中證500環比下降6.39%(前值下降1.20%)。

上周解禁803.30億元,本周解禁314.39億元。

上周市場資金淨流出227.19億元(前值淨流出106.85億元)。

流入方面:單周兩融余額下降129.37億元(前值下降12.70億元);公募基金新發行18.07億元(前值90.57億元)。

陸股通呈現周度淨賣出55.48億元(前值淨賣出59.52億元)。

從十大活躍個股所屬行業看,陸股通淨賣出前三的行業分別是非銀金融(18.93億元)、電子元器件(10.42億元)、通信(3.80億元);流出方面:IPO融資規模5.80億元(前值64.81億元);重要股東二級市場淨減持規模9.20億元(前值淨減持18.27億元),淨減持前三行業分別爲通信(5.47億元)、非銀金融(1.36億元)、傳媒(0.72億元)。

上周主要ETF淨流出3.76億元(前值淨流出10.49億元)。

50/300/500/創業板ETF分別淨贖回1.59億份、淨買入0.27億份、淨買入0.85億份、淨贖回3.16億份;淨流出4.41億元、淨流入0.98億元、淨流入4.28億元、淨流出4.61億元。

上周披露減持計劃規模提升。

新增上市公司披露股東擬減持計劃53家,擬減持計劃合計規模約84.39億元(前值57.42億元),公告的擬減持股份占流通股比例前三的股票分別爲密爾克衛(13.45%)、華通熱力(10.34%)和江龍船艇(9.91%)。

上周新增上市公司通過集中競價交易方式回購股票預案12家,公告擬回購股份占流通股比例前三的股票分別爲紅豆股份(3.72%)、中順潔柔(1.67%)、完美世界(1.44%)。

宏觀流動性整體寬松。

短端利率方面,公開市場操作一周淨回籠50億元(前值淨回籠500億元);上周DR007、R007-DR007均環比下降,其中DR007收于2.63%(前值2.64%),R007-DR007上周收于0.02%(前值0.05%)。

長端利率方面,1年期、5年期、10年期國債利率亦環比下降,1年期國債收益率收于2.57%(前值2.60%),5年期國債收益率收于2.91%(前值2.94%),10年期國債收益率收于3.02%(前值3.09%)。

風險提示:1、國內經濟增速超預期下滑。

2、海外市場大幅波動。

--證券研究報告一周通讀外患無需過憂,耐心持倉等待—— A+H策略前瞻之八十三發布日期:2019-08-11 分析師:謝超/陳治中/李瑾;聯系人:黃亞铷/黃凱松A+H策略前瞻:本周A股市場受人民幣彙率“破7”以及美方將中國列入彙率操縱國影響,繼續大幅調整。

但結合宏觀金融形勢,人民幣繼續貶值空間有限,且美方已執行一系列關稅措施,列入彙率操縱國1年內預計無更多實質性影響,不宜過度解讀外患。

近期外資淨流出情況好于4、5月份,MSCI納入A股因子如期上調,可打消外資流入中斷的擔憂。

目前市場估值已處非常合理水平,半數行業PB低于10%估值分位數,上證2700點附近磨底期建議耐心持倉等待,逢低均勻加倉,短期超跌未來都將估值修複,逢低撿“便宜貨”好過形勢完全明朗後追高。

而且大博弈升級將催化政策再調整,本周轉融資利率下調和兩融政策調整是該邏輯的印證,形勢弱一分則對應政策將松一分。

全球市場雖難免受中美關系波動擾動,但主流方向仍是更好的經濟局勢和更克制的貨幣政策支持相對強勢美元。

資金回流美元資産,尤其是固收資産,使歐日和前期漲幅較大的新興市場繼續承壓。

美股方面,結構失衡是美股未來重要潛在風險,但低利率和資金流入對美股的支撐作用使短期風險總體可控。

港股方面,大市安全邊際大幅提升。

結構上,消費白馬的回調買入機會值得重視,本港防禦藍籌安全邊際不足,中資銀行板塊的估值已經接近曆史最低,長期投資機會再度顯現。

北上資金大幅淨流出,8月5日~8月9日,北上資金淨流出55.5億元(前值-59.5億元),淨流出規模居前的行業是食品飲料和家電;南下資金淨流入114.1億港元(前值88.9億港元),淨流入規模較大的行業是銀行、和計算機。

本周AH溢價指數上升0.01個百分點至130.0。

大類資産表現:十年期美債收益率環比下跌6.45%,報1.74%;美元指數下跌0.52%,報97.571;人民幣兌美元上漲1.65%,報7.0136;倫敦現貨黃金上漲3.88%,現貨原油下跌5.61%,至52.54美元/桶。

權益大勢回顧:上證綜指、上證50和滬深300分別下跌3.25%、2.52%,3.04%,中小板指、創業板指、中證500分別下跌3.77%、3.15%和4.36%,恒生指數下跌3.64%,恒生中國企業指數下跌3.43%。

從PETTM看,創業板指最新市盈率48.45倍,估值位于43%曆史分位;中證500最新市盈率21.63倍,處于9%曆史分位;上證A股最新市盈率12.64,位于41%曆史分位;滬深300最新市盈率11.74倍,位于45%曆史分位;上證50最新市盈率9.50倍,位于42%曆史分位。

從PB來看,創業板指、中證500、上證A股、滬深300、上證50最新估值所處曆史分位依次是37%、5%、15%、33%、23%。

行業比較概覽:本周上漲的是有色金屬,下跌前三的是通信、計算機和交通運輸。

從PETTM曆史分位看,低于10%分位的行業有:煤炭(2%)、建材(4%)、房地産(4%)、鋼鐵(5%)、基礎化工(6%)、輕工制造(9%)。

從PB角度來看,石油石化(0%)、汽車(1%)、建築(2%)、商貿零售(2%)、房地産(2%)低于曆史5%分位數。

近一月機構調研總次數最多的行業是電子元器件、機械和基礎化工,調研次數最多的公司是滬電股份(9次)。

風險提示:1、美股波動加大;2、經濟超預期下行。

--證券研究報告一周通讀大力推進風電場建設的電氣設備企業,謹慎申購——九洲轉債(123030.SZ)新券定價報告發布日期:2019-08-16 分析師:張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖;聯系人:曾章蓉智能配電網電氣設備供應商,大力推進風電場建設九洲電氣(300040.SZ)主要從事三大業務:1)智能配電網業務,2)可再生能源電站業務,3)環境綜合能源開發利用。

2018年,公司的ROE爲2.39%(較上年下降3.09個百分點),營業收入同比下降28.32%,歸母淨利潤同比下降54.93%。

從估值水平來看,當前(2019年8月15日),公司股票的市盈率(TTM)爲40.2X,顯著高于近三年平均值(27.7X),市淨率(LF)爲1.0X,顯著低于近三年平均值(1.5X)。

純債價值爲81.05元,YTM爲3.22%,債底保護作用偏弱九洲轉債(123030.SZ)的發行期限爲6年,六年的票面利率分別爲0.5%,0.7%,1.0%,1.5%,1.8%和3.0%,到期贖回價115元(含最後一期利息),對應的YTM爲3.22%。

債項信用等級爲AA-(聯合),按照2019年8月15日6年期AA-級中債企業債到期收益率(6.9774%)計算,純債價值爲81.05元,債底保護作用偏弱。

該轉債的主要條款中規中矩。

預計上市價格在105至112元的區間,中樞爲108元以募集說明書公告日的前一日(2019年8月15日)正股收盤價(5.52元)計算,該轉債的轉股價值爲96.84元。

當前正股股價的120日年化波動率爲51.81%。

我們選取的可比券滿足以下三個條件:1)轉股價值在95至100元之間,2)發行規模在1至10億元之間,3)所屬行業不是銀行或非銀金融。

當前同時滿足這三個條件的可轉債爲長青轉2、拓邦轉債、高能轉債和特一轉債,2019年8月15日這4只可轉債的轉股溢價率主要處于8%至16%的區間。

綜合考慮基本面、發行規模、正股波動率等因素,我們預計九洲轉債的初始轉股溢價率將處于8%至16%的區間,上市價格在105至112元的區間,中樞爲108元。

預計配售比例爲40%至60%,中簽率在0.02%至0.05%的區間該轉債發行規模爲3.08億元,根據最近三個月公募可轉債的發行情況,我們估計配售比例爲40%至60%,則可供投資者申購的金額爲1.23至1.85億元。

我們估計網上有效申購戶數爲40至60萬,單戶申購金額爲90至95萬元,則中簽率在0.02%至0.05%之間。

債底保護作用偏弱,主要條款中規中矩,建議投資者謹慎申購綜合來看,公司處在業務轉型過程中,轉債的純債價值爲81.05元,YTM爲3.22%,債底保護作用偏弱,主要條款中規中矩,初始轉股溢價率預計在8%至16%的區間,上市價格預計在105至112元的區間,中樞爲108元,中簽率在0.02%至0.05%的區間,建議投資者謹慎申購。

風險提示:電力設備需求增速未達預期,新能源領域政策調整,轉債上市初期價格波動幅度大于預期。

--證券研究報告一周通讀定制家居龍頭,積極申購——歐派轉債(113543.SH)新券定價報告發布日期:2019-08-14 分析師:張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖;聯系人:曾章蓉發行要點債券代碼:“113543”,簡稱:“歐派轉債”;配售代碼:“753833”,簡稱:“歐派配債”;申購代碼:“754833”,簡稱:“歐派發債”;股權登記日:8月15日;股東配售及網上申購日:8月16日;股東配售比例:每股配售3.557元轉債金額;轉股價:101.46元/股。

條款分析債底86.61元,YTM爲2.44%。

歐派轉債發行期限6年,票面利率爲第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%,到期贖回價110元(含當期利息),對應的YTM爲2.44%。

債券信用等級爲AA/AA(聯合),按照2019年8月13日6年AA級中債企業債到期收益率4.98%計算,債底價值在86.61元。

平價爲96.64元,對流通盤稀釋率15.5%。

歐派家居8月13日收盤價爲98.05元,初始轉股價爲101.46元,初始轉股價值96.64元,初始轉股溢價率爲3.48%。

歐派轉債的發行規模爲14.95億元,如果以初始轉股價101.46元轉股,對公司流通盤的稀釋率爲15.5%。

下修、強贖條款中規中矩,回售條款保護略不足。

下修條款爲存續期內15/30、80%;強贖條款爲轉股期內,15/30、120%、面值+當期利息;提前回售條款僅在最後一年,保護略不足。

上市定價分析預計歐派轉債的上市價格在[109,111]元,中樞爲110元。

本次歐派轉債發行規模14.95億元,今日(2019.08.14)平價爲101.91元。

正股歐派家居作爲定制家居行業的龍頭企業,憑借其品類拓展和渠道布局方面的先發優勢,工程、整裝渠道發展潛力較大,業績增長穩定性較強。

當前公司估值PE_TTM 27.3X高于定制家居板塊平均估值水平,但從曆史估值(PE_TTM)來看,公司在定制行業內始終享有較爲明顯的估值溢價。

從歐派轉債的平價、發行規模來看,對標軟體家居龍頭顧家轉債當前價位109.80元,我們認爲歐派轉債估值預計在[7%,9%]區間,價位在[109,111]元,中樞爲110元。

中簽率分析歐派轉債中簽率預計在[0.06%,0.08%]區間,中樞在0.07%。

此次歐派轉債采取優先配售與網上申購,網上申購上限100萬。

公司控股股東承諾配售8.0億元轉債,占發行規模53%,假設剩余股東1/3參與配售,我們預計最終股東配售比例在70%左右,則剩余投資者可申購金額爲4.5億附近。

考慮到歐派轉債質地較優,預計網上申購戶數預計在60~70萬戶區間,因此最終歐派轉債網上中簽率應該在[0.06%,0.08%]區間。

風險提示正股股價大幅波動導致轉債上市價位不及預期。

--證券研究報告一周通讀債底保護作用強,建議申購——英科轉債(123029.SZ)新券定價報告發布日期:2019-08-14 分析師:張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖;聯系人:曾章蓉綜合型醫療護理産品供應商,估值水平顯著低于曆史均值英科醫療(300677.SZ)是綜合型醫療護理産品供應商,主要産品是一次性手套。

2018年公司醫療防護類産品的銷售收入爲16.04億元,占營業收入的84.75%。

2018年營業收入增速爲8.12%(較上年下降39.84個百分點),歸母淨利潤增速爲23.61%(較上年下降44.58個百分點)。

當前(2019年8月13日),公司股票的市盈率(TTM)爲16.4X,顯著低于近三年平均值(27.2X),市淨率(LF)爲2.4X,顯著低于近三年平均值(3.6X)。

純債價值爲93.39元,YTM爲5.79%,債底的保護能力強英科轉債(123029.SZ)發行期限爲6年,六年的票面利率分別爲0.5%、0.8%、2.6%、3.3%、3.5%和4.0%,到期贖回價128元(含當期利息),對應的YTM爲5.79%。

債項信用等級爲AA-(上海新世紀),按照2019年8月13日6年AA-級中證企業債到期收益率(7.04%)計算,純債價值爲93.39元,債底的保護作用強。

該轉債的主要條款中規中矩。

預計上市價格在106至109元的區間,中樞爲108元以募集說明書公告日的前一日(2019年8月13日)正股收盤價(15.74元)計算,該轉債的轉股價值爲96.86元。

當前正股股價的120日年化波動率爲40.65%。

我們選取的可比券滿足以下三個條件:1)轉股價值在90至100元之間,2)發行規模在3至10億元之間,3)行業爲醫藥。

當前同時滿足這三個條件的可轉債爲尚榮轉債、特一轉債和富祥轉債,2019年8月13日這3只可轉債的轉股溢價率主要處于9%至13%的區間。

綜合考慮基本面、發行規模、正股波動率等因素,我們預計英科轉債的初始轉股溢價率將處于9%至13%的區間,上市價格在106至109元的區間,中樞爲108元。

預計配售比例爲40%至60%,中簽率在0.04%至0.08%的區間該轉債發行規模爲4.70億元,根據最近三個月公募可轉債的發行情況,我們估計配售比例爲40%至60%,則可供投資者申購的金額爲1.88至2.82億元。

我們估計網上有效申購戶數爲40至55萬,單戶申購金額爲90至95萬元,則中簽率在0.04%至0.08%之間。

債底保護作用強,建議投資者申購綜合來看,當前公司正股市盈率和市淨率都顯著低于曆史均值。

轉債的純債價值爲93.39元,YTM爲5.79%,債底的保護作用強,主要條款中規中矩,初始轉股溢價率預計在9%至13%的區間,上市價格預計在106至109元的區間,中樞爲108元,建議投資者申購。

風險提示:一次性手套需求增速未達預期,行業競爭加劇,轉債上市初期價格波動幅度大于預期。

--證券研究報告一周通讀轉型中的包裝制造與服務商,謹慎申購——合興轉債(128071.SZ)新券定價報告發布日期:2019-08-14 分析師:張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖;聯系人:曾章蓉公司正向一體化包裝服務商轉型,估值水平顯著低于曆史均值合興包裝(002228.SZ)的主營業務是中高檔瓦楞紙箱、紙板及緩沖包裝材料的研發與設計、生産、銷售及服務。

近年來,公司從包裝制造商向一體化包裝服務商轉型。

2018年,公司營業收入同比增速爲39.08%(較上年下降107.87個百分點),歸母淨利潤同比增速爲64.49%(較上年上升26.86個百分點)。

2019年8月13日,公司股票的市盈率(TTM)爲18.3X,顯著低于近三年平均值(37.1X),市淨率(LF)爲1.7X,顯著低于近三年平均值(2.7X) 純債價值爲86.26元,YTM爲2.41%,主要條款中規中矩合興轉債(128071.SZ)發行期限爲6年,六年的票面利率分別爲0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%,到期贖回價110元(含當期利息),對應的YTM爲2.41%。

債項信用等級爲AA(中誠信),按照2019年8月13日6年AA級中證企業債到期收益率(5.01%)計算,純債價值在86.26元。

該轉債主要條款中規中矩,下修條款爲:存續期內,15/30,90%。

提前贖回條款爲轉股期內,15/30,130%。

回售條款爲:最後兩個計息年度,連續30,70%。

預計上市價格在98至103元的區間,中樞爲101元以正股8月13日收盤價(3.95元)計算,該轉債的轉股價值爲90.18元。

當前正股股價的120日年化波動率爲33.50%。

我們選取的可比券滿足以下三個條件:1)轉股價值在90至95元之間,2)發行規模在3至10億元之間,3)行業爲消費類。

當前同時滿足這三個條件的可轉債爲萬順轉債、榮昇轉債、尚榮轉債和特一轉債,這4只可轉債當前的轉股溢價率主要處于9%至14%的區間。

綜合考慮基本面、發行規模、正股波動率等因素,我們預計合興轉債的初始轉股溢價率將處于9%至14%的區間,價格在98至103元的區間,中樞爲101元。

預計配售比例爲35%,中簽率在0.05%至0.07%的區間該轉債發行規模爲5.96億元。

根據最近三個月公募可轉債的發行情況,我們估計配售比例爲35%,則可供投資者申購的金額爲3.87億元。

我們估計網上有效申購戶數爲40至45萬,單戶申購金額爲90至95萬元,網下有效申購戶數爲600至700戶,單戶申購金額爲3.0至4.0億元,則中簽率在0.05%至0.07%之間。

債底有一定的保護作用,建議投資者謹慎申購綜合來看,當前公司正在向一體化包裝服務商轉型,正股市盈率和市淨率都顯著低于曆史均值。

轉債的純債價值爲86.26元,YTM爲2.41%,有一定的保護作用,主要條款中規中矩,價格預計在98至103元的區間,中樞爲101元,建議投資者謹慎申購。

風險提示:公司轉型效果未達預期,紙類價格調整幅度大于預期,轉債上市初期價格波動幅度大于預期。

--證券研究報告一周通讀水電行業信用分析框架——産業債信用觀察系列之水電發布日期:2019-08-11 分析師:張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖;聯系人:曾章蓉水電行業現狀行業格局:水電裝機容量占比小幅下滑。

2018年水電裝機容量比重較2015年18.5%有所下滑,主要是因爲電力結構多元化,光伏、風電、生物質能等加快布局。

水電企業布局存在顯著地區差異。

西北、西南地區在自然條件上具有顯著優勢,多爲大型常規水電站。

華中、華東、華南以抽水蓄能電站爲主。

行業政策:目前國家層面對于水電行業的政策主要有兩個方面:一是推進水電消納,二是加快抽水蓄能電站布局。

水電企業的信用分析框架公司特性。

通常在同一地區相同條件下,央企能夠獲取穩定的外部融資能力以及在售電環節與電網公司保持良好合作。

運營指標。

水電板塊的利潤可以分解爲:水電板塊利潤=裝機總量×平均發電小時數×上網電價-固定資産折舊費-其他成本。

水電企業的總裝機容量越大,代表企業的實力越強,但需要進一步分析企業的機組構成和分布。

由于上網電價主要由外部因素決定,屬于水電企業共同面臨的問題,因此對于單個電力企業的運營分析,核心是裝機容量、發電小時數以及固定資産折舊費這三個指標。

財務指標。

重點關注資産負債結構、短期償債能力、盈利水平、現金流這四個項目。

資産負債率低于80%是相對合理的水平,過高的負債率會導致融資困難並帶來較大的償債壓力。

考慮到水電企業固定資産折舊占營業成本比重最大,可以利用EBITDA/流動負債來衡量短期償債能力。

水電企業的盈利與運營指標關系密切:盈利能力與裝機總量、發電小時數、上網電價成正比,與固定資産折舊費、財務費用成反比。

資質優良的企業,其經營活動現金流充沛,且不過度依賴籌資活動現金流。

結論優質的水電企業往往具備以下特點:一是電力外送通道順暢、電力消納能力強的地區的水電企業,發電小時數較高。

二是裝機總容量較大且在同一流域擁有多個水電站的企業。

三是配套電網完善、發電並網且售電穩定的大型水電站項目。

風險提示上遊來水不及預期,平均利用小時數不及預期;電力外送通道建設速度不及預期,水電消納存在下行風險。

受到火電標杆上網電價影響,水電上網電價繼續走低。

--證券研究報告一周通讀醫藥行業轉債彈性與配置兼具,關注安圖、現代——光大證券重點行業可轉債研究系列之七發布日期:2019-08-11 分析師:張旭/邬亮/邵闖/劉琛/危玮肖;聯系人:曾章蓉行業基本面及正股估值ROE:淨資産收益率處于中上遊水平。

過去三年(2016-2018),醫藥行業(中信一級)的ROE平均值爲11.22%,在29個一級行業(中信)中排名第6。

過去三年,醫藥行業的營業收入同比增速平均值爲16.51%,歸母淨利潤同比增速平均值爲14.14%。

細分行業:醫藥商業ROE最高,醫療服務營收同比增速最高。

醫藥行業的主要細分行業包括化學制藥、生物制品、醫療器械、醫藥商業、中藥和醫療服務。

2016-2018年,ROE平均值最高的是醫藥商業行業(12.32%),其次是生物制品行業(11.69%),營業收入同比增速平均值最高的是醫療服務行業(40.34%),其次是生物制品行業(22.42%)。

正股估值水平:2019年8月9日,醫藥行業的動態市盈率爲35.97X,低于過去三年市盈率平均值(37.33X)。

主要細分行業的市盈率水平分化嚴重,生物制品、醫療器械、醫藥商業、醫療服務的市盈率顯著低于曆史均值,分位點在20%以下。

可轉債發行及曆史表現2019年上半年,醫藥生物行業共有10只可轉債上市,分別是聖達轉債(113539.SH)、安圖轉債(113538.SH)、華森轉債(128069.SZ)、一心轉債(128067.SZ)、現代轉債(110057.SH)、參林轉債(113533.SH)、百姓轉債(113531.SH)、富祥轉債(123020.SZ)、尚榮轉債(128053.SZ)和溢利轉債(123018.SZ),發行總規模爲95.84億元。

2019年以來,醫藥行業有英科醫療(300677.SZ)的預案獲得證監會核准,共有2家公司的預案獲得股東大會通過,分別是樂普醫療和科華生物,總發行規模預計爲20.44億元。

2019年初至今,醫藥行業轉債價格(15只存量轉債價格的算術平均值,下同)表現弱于中證轉債指數。

主要存量可轉債梳理結合各標的正股基本面及下修意願,當前醫藥行業轉債彈性與配置性機會兼具,重點關注安圖、現代。

安圖:化學發光業務持續高增長,中報略超預期。

現代:高評級,流動性尚可,業績穩健可配置。

風險提示1)宏觀經濟增速未達預期。

2)醫藥行業經營業績未達預期。

3)權益市場價格振幅加大。

--證券研究報告一周通讀指數增強基金面面觀——指數化投資研究系列之五發布日期:2019-08-14 分析師:鄧虎;聯系人:沈思逸我國指數增強型基金成立早于指數型基金,近年來增長穩定。

截至2019年第二季度,我國共有股票指數增強型基金93只,規模805.72億人民幣。

最早的指數增強産品成立于1999年,早于指數基金,2017-2019年此類産品規模穩步上升,滬深300、中證500是使用最廣泛的標的指數。

投資者對指數增強産品的總需求與Beta更相關,對單個産品的需求與Alpha更相關。

我們分別構建時序/截面/截面回歸模型探尋影響全市場、不同指數對應産品、同指數內産品規模增長的因素,發現全市場規模與指數表現正相關,不同指數間略偏好前階段增強效果好的指數,同指數內超額收益及其穩定性是重要選擇因素。

量化增強産品在較短的頻率上有穩定超額收益。

資産配置上,不同指數對應的增強産品的成份股/成份股外投資比例有差異,目前滬深300成份股外投資比例最低;而同指數對應的不同産品之間同樣存在差異,主動選股産品所選個股的持有周期較長、成份股/成份股外投資比例、持股數量穩定,也使其在更長的時間段內衡量的增強收益更穩定;量化選股産品調倉周期更短,在較短的頻率上衡量的超額收益更穩定。

多數産品選股偏好高盈利低估值,不同産品風格暴露穩定性不同,但不同投資策略下都存在優秀産品。

産品依據其策略的不同,市值、風格暴露差異較大。

根據持倉分析,上證50、滬深300産品成份股外投資會選擇部分小市值股票,中證500增強産品成份股外投資市值分布廣,2017年有一定大市值偏好;多數産品偏好更高盈利的股票。

根據淨值分析,不同産品的風格暴露穩定性不同,與産品收益無明顯關系,不同投資策略下都存在優秀産品。

部分産品如富國300、建信500會借助風格變換獲得超額收益,而景順長城300、創金合信500的風格暴露穩定,控制較爲嚴格。

機構持有人比例與所有指數增強産品的規模呈現較爲明顯的同向性,不同産品換手率差異大。

整體上,指數增強産品目前的機構持有人比例在30%左右,而産品規模常與機構持有人比例同步增減。

此外,根據指數增強産品半年報、年報公布的報告期股票成交金額,我們大致測算了産品的交易換手頻率,不同産品的差異較大,體現了策略的差異,最高的年均雙邊換手可超50倍,主動型産品月均雙邊換手不到10%。

海外指數增強産品一般考核維度長,但仍難以獲得超額收益。

海外公募基金的指數增強産品在權益基金市場中占比不高,超額收益考核的周期較長,戰勝標的指數的難度較大。

風險提示:模型根據曆史數據構建,曆史數據來自基金定期報告及其他公開信息,基金曆史業績不代表未來。

--證券研究報告一周通讀如何提升寬基指數的賺錢效應——指數化研究系列之四發布日期:2019-08-11 分析師:鄧虎寬基指數作爲反映國內證券市場整體表現的指數,其關注度以及應用度都極高。

在寬基指數化投資的趨勢下,提高投資者的賺錢效應具有很大的必要性,本文主要基于寬基指數的編制方法分析,探討其優化空間。

指數化投資中,不僅市場成熟度會決定寬基指數的表現,我們認爲指數的編制方法也會對收益率造成影響。

滬深300指數與標普500指數分別作爲中國與美國的寬基指數,其共同特點均爲指數基金的跟蹤規模較大。

2002年以來滬深300指數的總體收益率實際上高于標普500,但由于其較大的波動率,導致投資滬深300指數的投資者賺錢效應不足。

從另外一個角度考慮,美國主動基金戰勝指數基金的難度較大,而中國相對更容易,美國更多的投資者會選擇指數基金,除了市場成熟度原因導致資金更青睐指數基金外,可能在指數的自身設計上就具有一定的優勢。

鑒于此我們從指數構造的角度出發,去探討滬深300指數的優化空間。

通過對比發現不同的指數公司對指數的編制方法有一定差異,即使是對同一個市場,不同的指數公司所編制出來的指數在收益率以及行業分布上也具有一定差異。

寬基指數相對綜合指數的可投資性更強。

滬深300指數基于滬深兩市選股,綜合指數一般基于單市場,可選標的增加會提高選取到優質上市公司的概率;上證綜指包含所有上交所股票,尾部股票實則會拖累指數;滬深300指數的自由流通市值加權相對上證綜指的總市值加權更合理,總市值越大並不能代表流通性越好,可能較大比例的股份並不能自由流通,以工商銀行爲例,目前總股本爲2696億股,實際上其自由流通股僅爲216億股,占比不及10%;從最近一年/三年/五年的收益率、波動率、ROE以及市值分布情況看,滬深300指數相對綜合指數更優。

隨著資本市場的快速發展,滬深300指數的編制方法還有較大優化空間,該部分的優化往往對指數的收益率有直接的正向貢獻。

成分股代表性不足:中資企業在香港地區或海外上市的較多,A股市值的占比僅爲60%,且隨著上市公司的增加,滬深300指數成分股在國內市場市值占比呈下降趨勢;自由流通市值加權實際上隱藏一定的風險:自由流通市值越大並不代表流動性越好,加權方式容易引起追漲殺跌,因解禁、回購引起的自由流通股股本變化會導致權重的被動變化;行業有偏現象嚴重:滬深300指數金融行業占比約35%,不管是相對主動權益基金還是海外寬基指數的金融行業占比,還是金融行業的GDP占比都偏高;成分股臨時調整機制有待完善:缺少成分股負面清單,新股納入速度過快。

建議對寬基指數的優化可從資産端與投資端共同出發。

從資産端可以考慮加入中資港股通標的、基于財務指標建立成分股負面清單、限制新股納入速度;從投資端考慮可以在樣本股篩選初期適當增加財務指標、放開成分股數量限制。

風險揭示:本篇報告主要基于指數或股票的曆史數據進行分析,未來市場環境發生變化,分析結果存在不一樣的風險。

--證券研究報告一周通讀嘉實元和股權資産已全部變現,預計基金到期收益仍較爲可觀——《關于嘉實元和基金財産清算及基金合同終止的公告》點評發布日期:2019-08-13 分析師:鄧虎;聯系人:胡錦瑤事件:今日(8月13日)嘉實元和基金發布《基金財産清算及基金合同終止的公告》(後稱“公告”)稱由于基金發生《基金合同》約定的終止事由:“本基金所持有的目標公司權益在基金合同期限屆滿前全部變現”,按照合同的約定進行清算。

公告已明確:“本基金所持有的目標公司權益現已全部變現,按照基金合同的上述約定,屬于應當終止基金合同事由,應當按照基金合同的約定進行清算。

根據目標公司權益變現進度安排,本基金的最後運作日爲2019年8月12日,自2019年8月13日起進入清算程序。

” 7月3日嘉實元和淨值對應銷售公司估值爲2.16倍PB,二級市場價格對應銷售公司估值爲1.86倍PB。

根據2019年7月17日嘉實元和基金二季報數據,截止6月30日嘉實元和淨值對其股權部分的估值爲62.88億元,則對應銷售公司估計市值達4491.43億元。

根據中國石化2018年年報數據,2018年底中國石化銷售公司淨資産和淨利潤分別爲2080.71億元和219.95億元,假設銷售公司淨資産和淨利潤在2018年底之後基本保持不變。

截止2019年7月3日,嘉實元和收盤價0.993元,淨值1.1552元,折價率14.04%,則當前嘉實元和淨值中股權部分估值對應銷售公司的PB爲2.16倍,價格對應銷售公司PB爲1.86倍。

若股權變現對應PB水平在初始2.15倍附近,按停牌前最後一個交易日價格買入,均能獲得較爲可觀的收益。

根述公告內容已明確基金在2019年9月29日到期前通過股權變現的方式實現投資收益,假設不考慮最後這個階段內債券資産波動對淨值的影響,我們根據基金7月4日停牌前最後一個交易日對應價格買入測算嘉實元和基金的到期收益水平:1)若按照基金成立之初目標公司的估值2.15倍PB實現退出,對應二級市場的到期收益率爲15.87%;2)樂觀估計基金能按照停牌前最後一個交易日的股權估值2.16倍PB變現,則二級市場買入的到期收益率爲16.33%;3)也不排除最終股權變現對應的PB估值水平低于初始2.15倍,極端考慮只要按照高于停牌前二級市場價格對應PB水平1.86倍變現退出,在二級市場買入的投資者均能獲得正向的收益。

基金目前仍處于停牌狀態,複牌後折價水平或將有所修複。

7月4日嘉實元和基金發布停牌公告稱,因正在籌劃嘉實元和相關重大事項,基金自2019年7月4日起停牌;隨後7月8日、8月8日再次發布持續停牌公告,擬于2019年8月15日複牌。

自6月初以來,基金折價率持續收窄,待股權變現資産估值明確,清算價格確定,折價率或將進一步修複。

建議密切關注基金近期動態風險提示:本文均基于當前可獲得最新數據分析測算,基金目標股權資産實際變現估值尚不明確,後續清算程度進度不可預測,基金到期收益水平或不及預期。

--證券研究報告一周通讀渠道提質:從遊擊隊到正規軍——垃圾分類制度影響解析系列四行業評級:增持發布日期:2019-08-15 分析師:王威/殷中樞;聯系人:郝骞做好自己的事——“垃圾分類”通過增強社會治理,提升內部發展的有序性。

隨著垃圾分類的深入推進,循環經濟産業正在重塑,利益正在重新分配,對渠道端的影響最大:(1)遊擊式回收終結,政府發揮更多作用,收運環節蘊藏較大機會;(2)“非正規渠道”暴利被壓縮、“小作坊”被取代,收運渠道將更正規、安全;(3)渠道正規化後,倒逼末端處置更精細化,循環經濟産業也將蓬勃發展。

渠道規模化將成爲趨勢,從遊擊隊向正規軍過渡。

(1)我們以德國DSD公司爲例,深入分析了德國包裝業行業再生資源回收渠道的建立和發展。

生産者責任延伸制度是前提,用“綠點”鎖定回收處理的責任“收運事權”是擴大網絡、做大渠道的核心,而能夠形成“串聯産業鏈”的閉環使其實現長期穩定發展。

(2)對于廢紙回收利用行業來說,垃圾分類有助于提升國內的廢紙回收率,緩解國內短缺廢紙的情況,提高國際廢紙的定價權;隨著垃圾分類和兩網融合的推進,廢紙的渠道端不斷形成規模,廢紙原料的質量得到保障,疊加供給側改革持續推進,行業將整體提質、均衡發展。

垃圾分類促進餐廚垃圾渠道提質保障食品安全。

(1)居民減少不健康、不環保的生活方式:一方面,減少一次性産品、廚余源頭減量、養成節約的習慣,另一方面,做好源頭管理,城市末端的垃圾收運、處置將更爲便利,有助于提升促進城市精細化管理、保障可持續發展。

(2)嚴打泔水豬、地溝油已經使餐廚行業盈利能力逐漸轉好,未來垃圾分類對渠道的監管將越來越嚴;同時畜禽養殖業也在不斷的供給側改革之中,從2008年起,規模化、集中化養殖趨勢更加明顯,非洲豬疫情監管進一步倒逼整體養殖業增效、提質發展。

投資建議:隨著垃圾分類制度的不斷推進,我們認爲掌握各收運渠道話語權的公司有望抓住行業提質機會實現進一步發展,建議關注:(1)提升垃圾分類收儲運渠道質量的設備/運營公司:中國天楹、盈峰環境等;(2)參與並有望做大再生資源回收渠道,能夠獲得回收事權和串聯産業鏈的上市或創投公司:中再資環、愛回收、閑豆回收等;(3)受益于餐廚垃圾處置渠道提質的設備及運營公司:維爾利;(4)參與再生材料回收和再利用的供給側行業龍頭公司等。

風險分析:垃圾分類政策落地進度低于預期,政府沒有清晰的循環經濟發展規劃路線且效率較低;金融周期下半場,環保公司融資能力受限制約進一步發展;居民垃圾收費制度市場化進程低于預期;地方財政壓力過重致補貼不到位。

--證券研究報告一周通讀疫苗行業的發展邏輯——疫苗行業系列深度報告之一(行業篇) 行業評級:增持發布日期:2019-08-14 分析師:林小偉/經煜甚疫苗行業具有高門檻、高投入、高利潤、嚴監管的特點。

國際上,新型疫苗研發成本與創新藥比肩,根據2010-2017年統計數據,一般需要10年、10億美金。

隨著已知致病機理的疫苗品種上市,未來研發成本更有擡升趨勢。

同時疫苗作爲生物制品,産業化難度相對更高,表現在毒株的獲取和轉化、規模化生産的工藝、以及高于藥品的監管原則等。

但與此同時,成熟市場疫苗盈利能力強,利潤率水平能達到30%左右,與新藥相當。

高門檻、高投入、高利潤、嚴監管的特點,導致全球疫苗市場經過多輪兼並整合,行業集中度極高。

中國疫苗産業進入市場化時代不到20年,産業發展相對落後,具體表現在:1)疫苗産業總量仍有約兩倍提升空間:美國人均疫苗消費36美元/年,中國2.9美元/年,歐美日等成熟市場疫苗産值/GDP總量均達到萬5~萬6,而中國僅萬3,總量上仍有約兩倍提升空間;2)行業集中度亟待提升:全球疫苗高度集中,CR4壟斷90%市場份額;中國仍處于“小散亂”狀態,企業數量多達40多家,重複生産情況嚴重;3)産品結構差異上:中國以一類苗、大衆二類苗爲主,而重磅品種發展滯後,多聯、多價苗水平較低,創新疫苗幾乎空白。

産業加速升級疊加重磅品種陸續獲批,國內疫苗産業將迎來高景氣的長周期。

16年“山東疫苗”事件和18年“長生”事件是加速産業升級的重要催化劑。

隨著監管政策趨嚴,資源向規範經營的龍頭公司傾斜,行業集中度提升是大勢所趨。

隨著國內上市疫苗企業多年研發積澱,近年來如三聯苗、四聯苗、EV71、四價流感、HPV等重磅品種陸續上市,以及未來2~3年內將有多個重磅Me-too品種獲批,同時研發管線中的Me-better/ First-in-class國産創新疫苗完成突破,行業將迎來高景氣的長周期。

在研管線豐富,民營龍頭未來可期。

重點推薦:(1)智飛生物:完善的直銷團隊代理護城河極高,四價和九價HPV疫苗、輪狀病毒疫苗迅速放量,微卡+EC+後續肺結核疫苗管線有望成爲大品種;(2)康泰生物:過去10年累計投入研發11億元,是研發儲備最爲豐富的疫苗企業,13價肺炎、人二倍體狂犬疫苗有望于19-20年上市,IPV等後續梯隊豐富;(3)康希諾(H):全球視野、中國創新的疫苗新秀,全亞洲第一支埃博拉疫苗,在研結核病加強疫苗及肺炎廣譜疫苗PBPV等全球新疫苗。

風險提示:疫苗行業系統性風險、創新疫苗研發不達預期的風險、技術叠代對原有格局形成沖擊的風險。

--證券研究報告一周通讀銷售存降速壓力,竣工現向好迹象——2019年1-7月國家統計局房地産數據點評行業評級:增持發布日期:2019-08-15 分析師:何緬南/王夢恺;聯系人:黃帥斌銷售短期難言見底,後續降速壓力仍較大7月全國商品房銷售量價增速環比齊升(銷售額單月同比爲全年第二高),結合部分城市房價、地價較快增長,背後隱含了較爲複雜的國內外經濟環境以及相對寬松的宏觀流動性下,樓市預期有所回暖,資産價格存一定的上行壓力。

7月30日政治局會議重申“房住不炒”的定位,首次提出“不將房地産作爲短期刺激經濟的手段”,表明了政策決心和定力,重新引導社會和市場對房地産調控的預期回歸平穩。

展望全年,我們認爲頂層明確表態和近期一系列行業流動性管理措施的影響將逐步深化,房地産銷售短期難言見底,後續降速壓力仍較明顯。

對比2018年1-7月商品房銷售面積同比+4.2%,7月31日政治局會議提出“遏制房價上漲”後,8-12月同比-1.7%。

土地購置如期回落,成交溢價率全線下降7月全國土地購置面積、土地成交價款單月同比分別較6月-22.5pc、-15.8pc,成交如期降溫。

百城土地成交溢價率全線下降,其中一線、二線、三線環比分別-19.3pc、-5.2pc、-7.8pc。

新開工、投資增速高位繼續放緩,竣工現底部向好迹象2019年1-7月,房屋新開工同比+9.5%,環比-0.6pc;在待開發土地增速回落、開工庫存低位回升、銷售回款逐步趨緩、2018年基數前低後高的作用下,預計全年同比增速下滑至+8%。

2019年1-7月,房屋施工面積同比增速小幅提升0.2pc至9.0%。

考慮到後續新開工邊際趨緩,預計2019年施工同比+8%。

2019年1-7月,房屋竣工同比降幅收窄1.4pc,其中7月單月同比降幅大幅收窄13.3pc,已出現底部向好迹象。

考慮到近期行業流動性管理趨嚴,信用能力較弱的中小房企融資困局或拖累後續竣工改善速度。

2019年1-7月,房地産投資同比+10.6%,環比-0.4pc。

展望全年,存量變現下施工類投資或穩定在當前高位,對沖土地購置費後續降速壓力,托底房地産投資平穩回落。

國內貸款、自籌資金降速明顯,資金面壓力將逐步顯現7月房企資金來源中國內貸款、自籌資金單月同比已明顯降速;由于銷售反彈回款走強,整體到位資金單月同比仍略有提升。

預計後續銷售回款較難維持當前水平,行業資金面壓力將逐步擡升。

投資建議:政治局會議釋放明確信號,“不將房地産作爲短期刺激經濟的手段”彰顯政策定力和決心。

行業短期調控發力點轉向金融端,房企信用能力進一步分化將加速行業集中度提升。

建議關注具備拿地、融資優勢的頭部房企,如萬科A+H,保利地産、招商蛇口、金地集團、華潤置地、中國金茂。

風險分析:房地産持續調控,導致行業整體銷售增速下行超預期;前期需求透支或棚改依賴度較高的三四線城市樓市存在回調壓力;行業還款高峰來臨,部分中小型房企信用風險擡升。

--證券研究報告一周通讀2019年1-7月建材行業需求端數據點評行業評級:買入發布日期:2019-08-15 分析師:陳浩武/胡添雅2019年1-7月水泥産量同比增長7.2%,平板玻璃産量同比增長7.0% 2019年1-7月我國水泥行業産量12.6億噸,同比增長7.2%,單7月水泥行業産量2.1億噸,同比增長7.5%。

2019年1-7月累計增速較2018年同期上升7.5個百分點,環比2019年1-6月上升0.4個百分點。

我國平板玻璃産量5.4億重量箱,同比上升7.0%,單7月平板玻璃産量7801萬重量箱,同比增長5.5%。

2019年1-7月累計增速較2018年上升7.4個百分點,環比2019年1-6月上升0.2個百分點。

1-7月水泥和玻璃需求表現繼續超市場預期,除18年同期基數較小原因外,也得益于基建和房地産施工端需求較好。

投資端增速乏力2019年1-7月我國城鎮固定資産投34.9萬億元,同比增長5.7%,增速較2018年同期上升0.2個百分點,環比1-6月增速回落0.1個百分點;7月國內城鎮固定資産投資完成5.0萬億元,同比下滑14.9%,增速較2018年同期下降17.9個百分點。

國內房地産投資累計完成7.2萬億元,同比增長10.6%,增速較2018年同期上升0.4個百分點,環比1-6月增速下滑0.3個百分點;7月國內房地産投資完成1.1萬億元,同比增長8.5%,增速較2018年同期下滑0.8個百分點。

細分項中,銷售面積增速小幅下滑,購置面積增速大幅下降,新開工面積增速有所放緩、但施工面積增速持續向好,竣工指標延續負增長態勢但降幅收窄。

基礎設施建設投資(不含電力)同比增長3.8%,增速水平較2018年同期回落1.9個百分點,環比1-6月增速下滑0.3個百分點。

細分項部分:1-7月鐵路運輸業增速12.7%,道路運輸業增速6.9%,水利管理業增速-0.3%,公共設施管理業增速0.1%。

交通運輸業增速較快,支撐基礎設施建設投資增速保持增長。

2019年1-7月宏觀經濟數據簡評: 2019年1-7月,工業增加值同比增長4.8%,固定資産投資增速5.7%、房地産投資增速11.6%升、基建投資增速3.8%,增速環比均有下滑。

而外部環境不確定性再次凸顯,國內經濟下行風險仍未解除,逆周期調節工具-基建投資有望重爲穩增長基本引擎。

基建細分項中交通運輸業投資爲主力。

地産調控下房地産投資增速放緩,細分項中,商品庫存仍處于去化過程,新開工面積增長帶動施工面積保持較高增速水平。

兩者作用下,建材行業需求邊際改善,預計2019年全年我國水泥需求增速爲3-5%,不排除超預期的可能。

優選組合:水泥行業配置海螺水泥,優選華新水泥、天山股份、祁連山、萬年青、塔牌集團,關注港股華潤水泥控股。

新型建材優選組合建研集團、東方雨虹、山東藥玻、偉星新材、中國巨石。

風險提示:固定資産投資、房地産投資、基建投資不及預期。

--證券研究報告一周通讀基建投資增速遜于預期,期待更多政策支持——關于2019年1-7月投資數據點評行業評級:買入發布日期:2019-08-15 分析師:孫偉風;聯系人:武慧東事件:8月14日,國家統計局公布1-7月全國固定資産投資數據、房地産開發投資數據。

1-7月全國固定資産投資(不含農戶)348,892億元,同增5.7%;房地産開發投資72,843億元,同增10.6%。

點評:19年1-7月基建投資數據低于我們預期,單7月基建投資增速較6月有明顯下降。

在貿易摩擦未有明顯緩和,國內需求仍疲弱的背景下,期待基建宏觀政策加碼。

基建投資增速、房地産投資增速均回落,制造業固投增速延續底部回暖:19年1-7月,廣義基建累計投資9.5萬億,同增2.9%,增速較2019年1-6月變動-0.1pct;狹義基建累計投資7.9萬億,同增3.8%,增速較19年1-6月變動-0.3pct。

單7月廣義基建投資、狹義基建投資分別同增2.7%、2.3%,增速環比分別下降1.2、2.1pcts。

2019年1-7月,電力、熱力、燃氣及水生産和供應業/交通運輸、倉儲和郵政業/水利、環境和公共設施投資累計同比增速分別爲0.0%/4.6%/2.6%,較1-6月變動+0.5/-0.5/+0.1pct。

19年1-7月,制造業固定資産投資增速較1-6月回升0.3pct至3.3%,延續底部回升趨勢,其中化學原料及制品投資增速較1-6月提升0.1pct至9.4%,有色金屬冶煉及壓延加工投資增速較1-6月下降0.4pct至-3.8%。

19年1-7月,房地産投資增速較1-6月下降0.3pct至10.6%,增速繼續小幅回落。

1-7月房屋新開工、竣工累計面積同比增速分別爲+9.5%、-11.3%,增速較1-6月分別變動-0.6、+1.4pct,竣工增速初步探底回升。

基建相關社融增速相對仍在高位,城投債融資延續改善:社融增速回落,但與基建相關社融增量仍處高位。

央行近期公布的信貸數據,7月社融增量爲1.01萬億,較上年同期減少2,103億元,同比增速下降0.2pct至10.7%,低于市場預期。

19年1-7月,與基建相關新增社融規模5.85萬億,同比+16,866億(1-6月爲+14,587億),基建相關社融增量相對仍處高位;1-7月地方政府債/城投債淨融資額25,389/6,410億,同比分別+6,954/4,198億(1-6月爲+7,657/3,802億),地方政府債融資淨額略有收窄、城投債淨融資額增量延續擴大。

前期中辦國辦發布的《關于做好地方政府債券發行及項目配套融資工作的通知》顯示決策層對基建投資“逆周期”調節重視程度依舊,目前來看地方債券融資改善效果初顯;期待宏觀政策支持力度加碼。

“逆周期調節”是基建基本屬性,期待宏觀政策加碼:需求疲弱,基建逆周期調節預期逐步升溫。

2019年1-7月工業增加值累計同比5.8%,增速環比下降-0.2pct,延續低位徘徊;汽車累計銷量同比-11.4%,增速環比+1.0pct,降幅略有收窄;商品房銷售累計面積同比-1.3%,增速環比+0.5pct;社會消費品零售總額累計同比8.3%,增速環比-0.1pct;進口/出口金額累計同比-4.5%/+0.6%,增速環比分別變動-0.2 pct/+0.5pct。

消費、進出口相對仍疲弱,凸顯基建“逆周期調節”重要性,且不排除若經濟下行壓力較大情況下,調節力度或增強。

年內建築板塊漲幅位列倒數,而建築板塊估值、基金持倉均處曆史底部區間,另一方面,建築央企爲代表資産質量(應收賬款、存貨質量)、經營效率(主要資産周轉率)持續改善,凸顯建築板塊配置價值,看好相對收益機會。

維持建築板塊“買入”評級。

前期發布的《通知》爲高速公路建設(項目資本金占比低于鐵路)、地方國企(地方政府投資意願有望提升)帶來顯著邊際變化,估值有安全性,業績拐點初現的建築央企中國交建、中國電建、中國建築、中國中鐵、中國鐵建、中國中冶等;同時重點關注區域建設景氣的地方國企浦東建設、山東路橋,上海建工,隧道股份;自下而上,關注估值低、業績持續超預期,後續有望受益國改、兩材協作等催化的中材國際。

風險提示:固投增速大幅放緩,社融增速大幅放緩,政策基調大幅調整。

--證券研究報告一周通讀居民長貸單月同比轉負,融資搶跑外債發行放量——2019年7月居民部門信貸數據點評行業評級:增持發布日期:2019-08-14 分析師:何緬南/王夢恺;聯系人:黃帥斌7月新增居民短貸明顯收縮,中長貸同比轉負2019年7月,新增人民幣貸款10600億元,同比降26.9%;其中居民部門新增人民幣貸款5112億元,同比降19.4%。

2019年1-7月,新增人民幣貸款107258億元,同比增長2.4%;其中居民部門新增人民幣貸款42712億元,同比增長0.9%。

7月居民部門新增信貸環比少增2505億元(-33%),同比少增1232億元(-19%)。

其中7月新增居民短貸環比少增1972億元(-74%),同比少增1073億元(-61%),降幅相對明顯;新增居民中長貸環比少增441億元(-9%),同比少增159億元(-3%),同比增速由正轉負(3-6月單月同比分別爲+22%、+18%、+19%、+5%)。

2019年1-7月,新增居民中長期貸款31917億元,同比+7.9%,增速較1-6月-2.1pc。

整體來看,得益于一二線樓市溫和複蘇,按揭信貸需求表現平穩,在較爲嚴格的窗口指導下,預計未來增速將逐步放緩。

7月房企境內外發債放量,推測系到期規模約束及資金壓力下搶籌根據wind,2019年7月房企境內發債金額約617億元,環比增長91%,同比增長6%;內房海外發債金額約425億元,環比增長75%,同比增長135%。

我們認爲,7月房企債券融資放量一方面是由于2019H2到期規模較高,另一方面是在後續融資明確收緊下,房企主動加速融資計劃。

從定價來看,7月境內房地産AAA及AA+評級信用利差繼續下降,AA評級信用利差回升;房地産AAA評級超額利差基本保持平穩,AA+及AA評級超額利差明顯提升,信用分化愈加明顯。

政策脈絡清晰,短期行業調控從金融端著手5月銀保監會下發23號文提出加強房地産融資管控;6月郭樹清主席在陸家嘴論壇提出房地産融資擠壓實業;7月6日銀保監會約談部分信托公司要求控制房地産業務增速;7月12日發改委加強房企外債用途管控;7月31日,銀行業座談會提出嚴禁消費貸違規用于購房,加強對銀行理財、委托貸款等渠道流入房地産的資金管理;8月9日央行《二季度貨幣政策執行報告》指出經濟增長對房地産和基建投資依賴較高,對此需要堅持信心保持定力;8月10日32城將開展銀行房地産信貸專項檢查,包括開發貸、土地儲備貸款、個人住房貸款、經營性物業貸款等。

投資建議:信用分化加速行業集中度提升政治局會議釋放明確信號,“不將房地産作爲短期刺激經濟的手段”彰顯政策定力和決心,平穩市場預期。

宏觀流動性相對寬松的大環境下,行業短期調控發力點轉向金融端,房企信用能力進一步分化將加速行業集中度提升。

建議關注具備拿地、融資優勢的頭部房企,如萬科A+H,保利地産、招商蛇口、金地集團、華潤置地、中國金茂。

風險分析:國內宏觀經濟增長放緩,影響居民部門結構性信用擴張以及按揭貸款償還;房地産持續調控,導致行業整體銷售增速下行超預期;前期需求透支較明顯、棚改依賴度較高的三四線城市樓市存在回調壓力。

--證券研究報告一周通讀空調銷量增速回落至個位數,格局仍是關注重點——家電行業2019年7月淘寶數據跟蹤與解讀行業評級:增持發布日期:2019-08-14 分析師:金星/甘駿需求方面:7月高溫天氣較少疊加前期頻繁且大力度的促銷使得單月需求表現不佳,空調銷量同比+5%,增速環比回落。

對于下半年,商品房竣工和銷售的邏輯差依舊在,對于需求無需過于悲觀。

相比較需求,行業競爭格局仍爲下半年的主要矛盾。

格局方面:6月促銷季後,龍頭集中度普遍有一定環比回落,分品類看:1)空調:格力6~7月適當降價效果顯著,份額表現有小幅同比提升,但相較競品,仍有降價空間。

從旗艦店、網批、第三方渠道的拆分中看出,格力線上份額始終落後,主要源于線上産品價格競爭力較弱(與競品價差大于線下),同時對線上渠道的重視和投入程度較低(産品投放較少)。

2)冰洗:線上中低端産品占比較高,美的各産品線均加大線上渠道的發力,所以在冰洗領域均積極促銷並加大低價産品的投放力度,份額同比提升勢頭良好。

作爲冰洗領域的龍頭,海爾在19Q2也利用統帥品牌快速跟進,份額保持領先,且也取得了良好的同比提升。

3)廚電:但與空調等成熟産品相比,廚電渠道間更大的價格差距反應了産品端差異化不足(1000元以下油煙機産品銷量占比達50% ),生産壁壘不足,龍頭定價較爲寬松等問題。

這也是使得線上龍頭份額不僅無法提升甚至有一定波動下行的原因。

風險提示:原材料價格大幅上漲:原材料價格的大幅上漲會對行業整體毛利率帶來負面影響;地産銷量大幅下滑:作爲地産後周期行業,地産銷量若出現超預期下滑,會進而影響後續家電需求;貿易爭端進一步發酵:貿易爭端進一步發展會影響家電公司出口業務增長;海外整合不達預期:過去兩年,龍頭公司普遍進行了較多的海外並購,若整合低于預期會影響報表業績表現。

--證券研究報告一周通讀七月社消數據略低于預期,必選品表現相對較好——2019年7月社消零售數據點評行業評級:增持發布日期:2019-08-14 分析師:唐佳睿/孫路2019年7月社會消費品零售總額同比增長7.6%,增速較6月下降2.2個百分點。

其中限額以上商品零售額同比增長2.6%,增速較6月下降7.2個百分點。

社消數據略低于市場預期。

零售行業當前處于年內淡季,疊加7月社消數據略低于預期,預計市場對于行業基本面表現不會有過高預期。

我們建議關注金價上行帶來的黃金股題材性機會,尤其是批發模式爲主的行業龍頭,增長確定性更高。

風險提示:居民消費需求增速未達……

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